业绩基本符合预期

    美邦服饰2013 年实现营业收入78.9 亿元,同比下降17.0%;净利润同比下降52.3%至4.1 亿元,和业绩快报基本一致。扣除政府补贴等因素影响,经营性净利润同比下降38.2%。公司拟每10 股派发现金2.8 元(含税),股息收益率为2.9%。

    4 季度收入降幅收窄。期内公司率先推进直营渠道创新转型并逐步向加盟商延伸,效果已在4 季度有所体现,加盟商单季提货额同比增长16%,好于预期。按此测算,我们估计直营业务单季收入同比下降20%左右,主要受期内大规模关店影响(我们估计直营门店全年净关门店接近400 家,其中大部分为特卖折扣店)。

    毛利率基本稳定,费用压制业绩表现。得益于转型创新的推进,直营业务毛利率同比提升4 个百分点,但受调整加盟商提货折扣影响,加盟业务毛利率同比下降4 个百分点,整体毛利率微增0.1个百分点。销售管理费用率同比提升2.8 个百分点,主要受刚性费用攀升、直营门店调整等因素影响,压制营业利润同比下降42.1%。财务指标持续好转。年底存货金额约15.8 亿元,回归正常经营水平,周转天数略有加快(8 天)至150 天。应收账款较期初下降1.5 亿元至3.2 亿元,表明加盟商现金流持续好转,利于后续新品推进及补货积极性的提高;周转天数大幅加快13 天至18 天。

    发展趋势

    考虑到终端需求依旧疲软,公司转型创新效果体现仍需一定时间,结合春夏订货会(-10%)订单,我们预计一季度收入增速较年报难有改善。但秋季订货会拐点已经出现,订单同比增长10%左右。

    盈利预测调整

    维持现有盈利预测,预计2014-15 年净利润分别同比增长110.3%(股权激励行权条件)和23.2%,对应每股收益0.84 元和1.04 元。

    估值与建议

    重申“推荐”评级。短期来看,公司业绩难有明显改善,股价仍将在底部徘徊。后续建议重点关注收入端反转时点及O2O 战略的推进。维持6-12 个月17 元目标价,对应2014 年20 倍目标市盈率。

    风险

    终端销售放缓,收入拐点慢于预期。