投资要点:

    异地扩张受挫,2015 年调整经营战略,关闭亏损门店甩包袱。作为福建区域最大的商业上市公司之一,公司主业经营超市,同时兼有百货。自2012 年公司实行省外扩张战略,通过包括收购门店等方式,开辟华东、江西、广东市场。由于宏观经济增速放缓、严控三公消费以及网络购物冲击的大环境背景下,公司贸然进入不熟悉的异地市场遭遇了较大的经营困难,公司业绩自2013 年开始出现大幅上下波动,2013 年净利润亏损2.53 亿,2015年大额亏损3.94 亿。公司当年大额亏损的核心原因不是经营能力的不可持续,而主要在于关闭14 家亏损门店,合计计提亏损1.52 亿,甩掉了经营上的重包袱。公司2015 年调整经营战略,1 是关闭亏损严重的门店,实施市场聚焦战略,传统门店布局重点聚焦闽赣市场;2 是业态转变,由之前以为主大卖场转向购物中心以及社区生活超市小业态。

    2016 年主业迎来业绩拐点。2016 年Q1 公司实现归母净利润4703 万,比去年同期1705万元增加176%。考虑到公司2015 年收购的三家电商代运营公司2016 年Q1 业绩并表因素,估算公司主业实现归母净利润3703 万元左右,同比增长117%。增长的主要原因来自于关闭亏损门店带来的毛利率的提升和战略调整引起的期间费用率的下滑,由于省外门店的毛利率仅为12.44%,大幅低于公司整体毛利水平。2016 年Q1 公司毛利率21.64%创下历史新高,同时期间费用率回归至正常水平,且2016 年Q1 公司超市业态同店增长大幅提升。我们据此判断主业经营状况恢复正常,公司战略调整初见成效,2016 年将是主业业绩拐点。

    切入电商代运营行业,构建O2O 商业闭环。16 年3 月完成收购久爱致和、久爱天津、泸州致和,其中久爱致和主营电商运营,久爱天津主营非定制产品的互联网全渠道销售,泸州致和主营C2B 定制产品的互联网全渠道销售业务。三家公司的主要客户现为全友家居和泸州老窖。我们看好核心管理团队出色的营销能力、业务模式的完整性,同时每年拓展1-2个新的行业带来高速增长空间。三家公司承诺15-17 年合计扣非净利润不低于5,070/6,500/8,520 万,我们预测16-18 贡献净利润7401、9349、11088 万元。

    首次覆盖,给予“买入”评级!我们预测公司2016-2018 年收入分别为70.76 亿、75.36亿和80.93 亿,净利润分别为3.62、2.54、2.99 亿元,其中主业贡献1.34、1.61 和1.89亿,电商代运营和互联网营销贡献0.74、0.93 和1.1 亿;2016-2018 年公司EPS 分别为0.53、0.37、0.44 元,对应最新股价16-18PE 分别为16X/23X/19X。我们采用分部估值法,按照不同业务参照可比公司估值水平,给予公司传统主业28.73 倍PE,电商代运营和互联网营销业务50.65 倍PE,测算公司合理总市值75.98 亿,当前市值58 亿,存在31%的上涨空间,目标价11.07 元,首次覆盖给予“买入”评级!