投资建议:

    我们暂不考虑万家城项目带来的投资收益,且公司旗下大部分商业地产将在2015年投入使用,我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.11元、0.12元和0.14元,目前股价对应PE分别为50X、47X和39X。受制于消费疲软,零售业增长缓慢,公司战略转型进军地产行业寻找新的业务增长点。我们看好公司地产方面的运营能力以及向“商业+地产”的转型模式,公司未来有望通过运营商业物业带来零售业和地产业双重增值,维持“推荐”评级。

    要点:

    公司上半年营业收入稳步增长,业绩符合我们预期。公司 13 年上半年实现营业收入 37.89 亿元,同比增长 15.16%,实现归属上市公司股东的净利润 0.18 亿元,同比下降 80.57%,每股收益为 0.03 元,扣非后归属于母公司净利润 0.17 亿元,同比下降 80.49%,业绩符合预期。同时公司预计 1-9月的净利润亏损 0 -5000万元。

    未来计划放缓开店节奏,以优势区域渠道下沉为主。公司上半年业绩出现跳水下滑,我们认为主要还是受消费疲软和行业竞争加剧导致公司华东门店亏损较高和优势区域同店增速大幅下降。报告期内,公司新开门店 9 家,关停 3 家,截止 6 月底,公司门店总数为 129 家,其中百货 8家、百货超市综合体 1 家、超市 120 家,总门店面积近 92 万平方米,平均单店面积超过 7,100 平方米。公司未来开店策略将重点布局福建区域,谨慎扩张,以地级市为依托,渠道下沉至县级及发达乡镇市场,并和供销社进行合作,对于较好的供销社门店进行收编整合,增强在县级市场的竞争优势;省外扩张方面,除南昌、赣州、潮州、汕头之外,基本不再新开设门店。在公司整体放缓的扩张步伐下,我们预计未来 3 年每年的新开门店数在 10 家左右。

    综合毛利率下降 0.18 个百分点,期间费用率大幅上升 2.38 个百分点。公司主营毛利率下降 0.47个百分点至 15.33%。分产品来看,食品毛利率下降 0.96个百分点,生鲜毛利率基本稳定,日用品毛利率小幅提升 0.42个百分点,受公司打折促销以及黄金销售占比增加影响,百货毛利率较同期下降 0.8个百分点。费用方面,销售管理费用率提升 2.44个百分点至 18.2%,主要是人工薪酬同比上涨 26.97%和租金同比上涨 59.81%所致,报告期内公司获得约 157万元的财务收益,主要利息收入增加所致。

    公司债务风险较低,整体现金流量状况健康良好。资产负债率下降 0.5个百分点至 60.89%;流动比率和速动比率分别是 1.11 和 0.74;存货周转率 4.11 次,同比下降 0.2 次。公司账面货币资金 7.18 亿元,每股经营性现金流-0.35 元,同比减少 0.19元。

    战略转型,三大地产业务成未来看点。公司旗下商业地产项目蓄势待发,目前储备沙县城市综合体、福州马尾商业项目和安溪十个乡镇的商业综合体,每个综合体土地面积 10-20 亩,均处于乡镇的中心地段,目前建成 2个,在建 3个,待建 5个,预计 2015年将全部投入使用;另一方面,公司重磅出击住宅地产,收购集团旗下“万家城”项目 19.5%股权。预计该项目将为公司三年年均增厚净利润约7,656万元,推算EPS为0.14元。集团层面,目前拥有两大旅游地产项目,漳州旅游住宅地产和海南旅游地产合计占地面积达到 16000 亩,体量巨大,未来不排除将其逐步注入上市公司的可能性。

    风险因素:新区域门店培育低于预期;同店增速低于预期。