点评与建议
增发项目显大股东信心，兼顾未来3-5年发展目前公司的增发方案已获得了证监会的通过，增发价格也调整为10.32 元每股，增发不超过4419 万股，募集资金含发行费用将不超过4.56 亿元，其中大股东将直接和间接认购总计50%的股权，彰显出对于公司长远发展的信心。同时就增发项目来看，募集资金扣除发行费用后将全部用于连锁超市及百货的发展，并计划以租赁店面的方式在福建省内的福州、泉州、厦门、漳州、龙岩、三明、宁德、南平等8 个城市以及广东汕头市、贵州贵阳、遵义市发展38 家连锁超市和3 家百货，新增租赁面积约35 万平方米，项目完成后预计可新增年营业收入约31亿元，公司平均的单店面积也有望进一步提升，保持在5000-6000 平米左右，将为未来3-5 年的发展打下基础。
募投项目的门店释放有望在明后年逐步体现截止到今年前三季度，公司前期的募集资金已基本使用完毕，先前的三大投资项目也有所调整。其中配送中心项目改造已逐步体现，而连锁超市项目所动用募投资金的开店总数也已达到32家，占实际使用募投资金的95%。在这之中主要调整的门店为原拟使用资金开设的福州金山二店，截止目前尚未投入资金，现公司已终止该项目的实施，而原拟使用资金779万元开设的泉州洛江店，截止目前也尚未投入资金，鉴于募集资金已用完，但原物业预计将于年内交付，后续公司将以自有资金继续进行实施。我们预计公司募投项目投资门店的效益产出有望在明后年逐步体现，而全部门店的释放最快有望在后年体现。
收购易买得四家企业,意在拓展省外成长空间今年10 月底公司审议通过了收购株式会社易买得所属四家外商独资企业的议案，这四家公司分别是宁波易买得、常州新世界易买得、泰州新世界和杭州易买得，总交易价格为1.25 亿元。我们认为本次交易价格相比出售方提供的基准净资产2.78 亿元来看仍是相对合理的，同时公司通过收购易买得所属四家外商独资企业100%的股权，有利于公司快速介入江苏、浙江当地的零售市场，并能拓展公司省外的发展空间对实现公司战略目标将有积极影响，但短时间内是否能取得一定经营效果仍值得进一步观察。
前三季度业绩增长较好，全年较快增长基本无忧公司前三季度营业收入42.20亿元，同比增长33.80%，实现营业利润1.36亿元，同比增长92.18%。归属于母公司所有者净利润1.13亿元，同比增长72.06%，对应每股收益为0.35元。公司三季度净利润相较于半年报增速的57.21%有所上升，主要原因在于一是公司前三季度受益物价水平营收提高得以保障；二是年初以来开店速度放缓且部分门店陆续渡过培育期致使三季度费用率下降0.80个百分点，而毛利率上涨0.30个百分点业绩得以释放。同时以全年的角度看，尽管我们认为公司下半年的同店增长将有所放缓，但预计全年公司主力门店的同店增长仍将在10-15%的水平，其中业绩相对较好的门店增长有望超过15%，再结合公司前三季度的业绩，我们认为公司全年业绩实现高增长并实现第一期行权目标的概率较大。
股权激励赋有挑战，有利促进公司业绩增长在公司股权激励考核方案中，2011年是股权激励第一期的考核年份，需要达到的行权条件是公司2011年度经审计加权平均净资产收益率不低于13%；主营业务收入较2009年度增长率达到或超过56.30%；净利润较2009年度增长率达到或超过96.20%。我们认为公司今年业绩达到56%以上的可能性不低，而净利润提升到96%的水平虽然有一定难度，但在今年公司明显减少了开店数量、物价水平总体较高并有效降低了费用率的情况下，公司实际完全有能力达到这个目标的，未来公司的主要经营难点仍是在销售收入的提升方面，在这个方面行权条件应该说是赋有挑战的，但同样我们也认为随着公司增发与募集项目的就绪以及省外收购项目的完成，公司股权激励的进一步实施也利于促进公司今后业绩的较好增长。
公司毛利仍可提高,预计综合毛利维持18-20%难度不大近年来公司百货产品的销售占比不断下将，而一些如食品、日用品、生鲜类的销售占比逐步提高。在毛利率方面，我们认为尽管公司20%左右的综合毛利在行业内并不低，但这一部分的贡献在某种程度上主要来自非主营业务的较高毛利。相较同省的永辉超市，公司在超市类产品的经营规模、产品选择度、人员配备及与供应商的合作等方面仍可有提高与改善的空间。不过，现阶段我们预计公司在日用品与食品方面的毛利将略有提高，有望整体达到16%左右，而其他后台业务如信息、咨询业务的收入仍将在100%的水平总体上仍能确保公司综合毛利18-20%的水平不变。
维持公司“推荐”的投资评级我们认为明、后两年是公司发展的关键时期，作为区域内百货+超市的本土龙头企业，目前需要看到是未来3-5年公司在福建省内的门店拓展空间将会遇到瓶颈，而公司在省外的门店拓展将是至关重要的，尤其是在贵州与广东东部地区试点的成功与否对公司省外开拓的前景具有参考意义，当然近期我们还看到公司收购了易买得的四家公司开始北上拓展，这对未来公司可能的跨区域经营同样具有战略意义。不过，目前公司的门店发展策略主要仍是围绕二线城市、县及县以下地区为中心密集铺店，同时公司现阶段的业态经营模式也较适合在这一地区拓展。就今年情况而言，2011年是公司股权激励的第一年，业绩上实现较快增长的难度并不大，未来公司股权激励的进一步实施也有助于公司业绩继续向好，我们预计2011-12年公司每股收益分别为0.42、0.54元，尽管估值略高，但未来成长性仍值得期待，维持公司“推荐”的投资评级。