业绩提速明显、持续兑现。2022 年公司实现营收42.99 亿元，较上年同期增长9.2%；归母净利润9.0 亿元，较上年同期增长12.9%。麻醉类产品实现收入21.7 亿元，同增11%；精神类收入10.5 亿元，同增-3.9%；商业5.2 亿元，同增23.5%。1Q23，公司实现营收11.8 亿元，同增19%；归母净利润2.3 亿元，同增21%。预计1H23 归母净利润4.9-5.8 亿元，同增10-30%。公司业绩呈环比加速趋势，复苏受益明确，为高壁垒赛道稀缺标的。

    公司加大研发投入，加快创新药物研发。截至2022 年底，在产品研发方面，公司在研科研项目70 多项，投入科研经费4.95 亿元，比上年度增长了23.10%，取得了显著的研发成果。截至2022 年底，在创新药研发方面，公司目前共有 22 个在研创新药项目，其中开展II 期临床研究项目 1 个（NH600001 乳状注射液），开展 I 期临床研究项目 4 个（NH112、NH102、NH130、Protollin 鼻喷剂），预计 2023 年新开展临床试验的项目 1 个 （NHL35700），预计 2023 年递交临床申请的项目 5个 。

    镇痛产品推陈出新，TRV130 引领第二增长曲线。Oliceridine 注射液（简称“TRV130”）自美国Trevena 公司引进，G 蛋白偏向性μ-阿片受体（MOR）激动剂能够减少不良反应。TRV130 放量确定性较强：1）研发进度领先，有望于2Q23 上市；2）恩华药业销售体系成熟，渠道优势明显；3）镇痛相关恶心、呕吐、呼吸抑制等不良反应发生率低，具有较大商业潜力。“芬太尼系列+羟考酮”于2020-21 年集中获批，市占率较低，有望扩大份额。

    盈利预测与投资评级：由于公司新品持续放量，疫后复苏明显，我们基本维持2023-24 年归母净利润预测11.1/13.8 亿元，预计2025 年归母净利润为17.6 亿元，当前市值对应2023-2025 年PE 分别为25/21/16 倍。

    由于：1）新品密集上市，业绩加速，2023-25 年增长中枢有望达 20-25%；2）集采出清，长逻辑通顺；3）行业新老交替，新药“量价齐升”；4）疫情放开+ICU 扩建，围手术产品受益；5）估值历史底部，亟待修复。五重因素共振，上行趋势明确，维持“买入”评级。

    风险提示：带量采购风险，竞争恶化风险，研发失败风险