2023 年2 月28 日恩华药业发布2022 年业绩快报，2022 年全年预计实现营业收入42.97 亿元，同比增长9.2%；归母净利润8.99 亿元，同比增长12.7%；扣非归母净利润8.71 亿元，同比增长11.8%。22 年单四季度预计实现营业收入11.77 亿元，同比增长12.8%，归母净利润1.57 亿元，同比增长25.8%，扣非归母净利润1.26 亿元，同比增长26.1%。

    　　手术量快速恢复，公司麻药类产品销售回升。22 年12 月国内新冠疫情出现感染高峰后，重症感染者数量激增导致ICU 需求提升，同时1 月以来疫情影响逐步消除，择期手术量呈现恢复性增长，推动麻醉药用量快速回升。公司依托咪酯、咪达唑仑等成熟品种继续保持稳健增长，同时公司加快对羟瑞舒阿等新上市品种推广力度，快速形成规模销售，我们认为随着新冠疫情影响逐步消减，公司麻药管线有望受益，预计23 年将会迎来业绩快速增长期。

    　　精神与神经类产品集采影响渐消，业绩进入恢复性增长通道。近年受到国家集采影响，公司神经与精神类多品种销量有所下滑。公司克服药品集采及新冠疫情的影响，加大被纳入集采的产品在非集采地区的推广力度，扩大这类产品的销售规模，提高市占率水平，并对销售人员进行整合，把原有部分精神线的销售团队纳入麻醉管线，加快新产品市场推广。我们认为公司主要产品集采均已落地，销售战略完成适应性调整，未来有望进入恢复性增长阶段。

    　　研发管线进展顺利，创新产品形成有效补充。公司从美国Trevena 公司引进的μ阿片受体激动剂1 类创新产品TRV130 获批在即，产品镇痛起效快，在恶心、呕吐等副作用方面具有优势，产品在2022 年1 月已经提交上市申请，预计23 年年初即将获批，未来销售峰值有望超过10 亿元。公司多个创新产品取得进展。1 类化学新药NH130 枸橼酸盐片获得临床试验批件，依托咪酯改构剂型 NH600001 有望 24 年底报产；公司在精神与神经类领域有多款创新产品，抗抑郁产品NHL35700 近期获得临床试验批件，拟用于治疗阿尔兹海默症的产品 Protollin 处于临床I 期。我们认为公司多个研发管线进展顺利，未来创新产品进入市场后有望快速带来销售增量。

    　　盈利预测：我们预计公司2022-2024 年的归母净利润分别为8.98 亿元、11.10亿元、13.61 亿元，同比分别增长12.5%、23.7%、22.6%，对应EPS 分别为0.89 元、1.10 元、1.35 元。集采影响基本消除，公司创新研发产品有望陆续兑现，后疫情时代手术量复苏带动麻醉药市场快速增长，公司有望实现业绩高增长态势。参考可比公司，我们给予公司2023 年28-33X PE，对应合理价值区间为30.80-36.30 元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示：产品研发进度不及预期，手术量恢复不及预期，医院门诊恢复不及预期，核心产品集采带来销量下滑。