投资要点

    　　投资逻辑：1）新品密集上市，业绩加速，2023-25 年增长中枢有望达20%；2）集采出清，长逻辑通顺；3）行业新老交替，新药“量价齐升”；4）疫情放开+ICU 扩建，围手术产品受益，短期业绩有望超预期；5）估值历史底部，亟待修复。五重因素共振，上行趋势明确。

    　　TRV130 引领第二增长曲线，有望成为24 亿元级重磅。Oliceridine 注射液（简称“TRV130”）自美国Trevena 公司引进，G 蛋白偏向性μ-阿片受体（MOR）激动剂能够减少不良反应。TRV130 放量确定性较强：1）研发进度领先，有望于1Q23 上市；2）恩华药业销售体系成熟，渠道优势明显；3）镇痛相关恶心、呕吐、呼吸抑制等不良反应发生率低；4）竞争格局较好，TRV130 定位197 亿镇痛市场，阿片类创新镇痛药物，临床后期的仅SHR8554、SHR0410 等4 款。我们预计，TRV130 将于2030 年达到销售峰值24 亿元，对应105 元/支，销量2 千万只，用药人数为910 万，手术相关人群渗透率仅8.6%。

    　　镇痛产品推陈出新，贡献新增长点。“芬太尼系列+羟考酮”市场超60亿元，人福医药、萌蒂市占率超80%。公司管制类镇痛药于2020-21 年集中获批，市占率＜4%，有望抢占市场。地佐辛2021 年终端达82 亿元，由扬子江主导，公司“光脚”地佐辛预计2Q23 获批，贡献弹性。

    　　同时，传统品种依托咪酯、咪达唑仑价格不超过40 元/支，新获批镇痛药在90-140 元/支，高毛利品种带动盈利能力提升。

    　　集采出清，精麻药物高壁垒，长逻辑通顺。精麻药物生产、流通、销售全流程受到强监管，格局、价格中长期稳定。集采利空基本出清，公司精神类产品（如利培酮、阿立哌唑、度洛西汀等）、麻醉类（右美托咪定、丙泊酚）及神经类（加巴贲丁），已纳入集采且在报表端充分反应，7、8 批集采无公司产品。依托咪酯乳状注射液尚为国内独家，咪达唑仑注射液积极推进升级“红处方”。存量仿制药，仅齐拉西酮、丁螺环酮体量较大，2022 年销售额预计不超过4 亿元。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计，公司2022-2024 年归母净利润分别为9.0/11.0/13.8 亿元，当前市值对应2022-2024 年PE 分别为27/22/17 倍。

    　　由于：1）镇痛药物矩阵初成，驱动业绩加速；2）精麻药物市场大、壁垒高，集采利空出清，长逻辑通顺；3）“疫情放开+ICU 扩建”利好围手术用药。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：带量采购、竞争恶化、研发失败、新冠疫情