核心观点：

    新冠和合并业务变动影响2020 年业绩，1Q21 收入增长提速。2020年公司营收33.61 亿元（YoY-18.99%） ， 归母净利润7.29 亿元（YoY+9.88%），扣非后归母净利润7.10 亿元（YoY+17.86%）。21 年Q1收入9.04 亿元（YoY+22.58%），归母净利润1.68 亿元（YoY+21.68%），扣非后归母净利润1.68 亿元（YoY+21.04%）。

    20 年麻醉类受疫情和集采影响，精神神经逆境增长。2020 年，公司麻醉类制剂收入13.20 亿元（YoY-7.24%），精神类制剂收入12.12 亿元（YoY+10.03%），神经类制剂收入1.87 亿元（YoY+17.56%），其他制剂和原料药分别实现收入1.16 亿元和0.89 亿元，分别增长10.26%和22.19%，合并业务范围变动下医药商业收入3.68 亿元（YoY-70.2%）。

    研发投入加大，精麻产品布局丰富，产品逐步改善。公司新进获得麻药制剂舒芬太尼，阿芬太尼、羟考酮、地佐辛等注射剂处于待审批状态，预计1-2 年内逐步落地，加上现有的芬太尼和瑞芬太尼注射剂，届时公司麻药产品线逐渐齐全；创新药方面，目前在研创新药20 项，创新药管线仍在不断扩充，项目稳步推进；弱阿片类镇痛药TRV130已获得FDA 批准上市，公司拥有该产品国内权益，目前临床研究正在快速推进；存量仿制药一致性评价快速推进。随着麻药产品和创新药产品逐步获批上市，公司现阶段公司产品结构快速升级改善，后续迎来收入结构改善。

    预计21-23 年业绩分别为0.85、1.02、1.21 元/股。考虑公司麻药制剂产品陆续获批上市，麻药产品逐步齐全，产品结构迎来升级改善，结合麻药行业属性；参考可比公司估值，给予21 年27xPE，对应合理价值23.23 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。麻药产品获批低于预期，存量仿制药集采落地超预期。