业绩增长稳健

    公司4/26 日发布20 年一季报，实现营业收入7.38 亿元（yoy-29.73%），归母净利润1.38 亿元（yoy+9.62%），扣非净利润1.39 亿元（yoy+10.47%），疫情之下利润端表现依旧稳健。公司收入同比下滑系恩华和润退出合并报表，且一季度在疫情影响下医院非发热门诊就诊量、手术量下降。考虑到：1）国内疫情已得到控制，2Q20 医院就诊逐步恢复；2）公司有望于2020年获批数个精麻新品，提供业绩增长新动力，我们上调公司20-22 年EPS至0.77/0.95/1.16 元(前次0.72/0.87/1.03 元)，给予20 年20-23xPE（行业20 年平均PE20x），对应目标价15.40-17.71 元，维持买入评级。

    剥离商业，聚焦精麻，经营指标优化

    1）1Q20 公司毛利率同比提升18.8pp 至76.1%，系剥离低毛利的商业业务（2019 年商业毛利率8.2% vs 工业86.3%）；2）销售费用同比下降5.8%，由于营业收入规模下降，销售费用率同比上升11.3pp；3）管理费用同比下降36.2%，且管理费用率下降0.4pp，除剥离商业业务影响外，公司股权激励费用亦有所下降；4）经营性现金流同比增长62.1%。

    工业业务收入整体实现正增长

    1Q20 公司工业收入实现正增长（母公司收入yoy+1.8%），其中：1）受手术量下滑的影响，麻醉线同比下滑约12%，右美受集采影响下滑50%以上，咪达唑仑、依托咪酯等品种在疫情中应用于重症患者的气管插管和抢救，受影响相对较小；2）精神线同比增长13-14%，其中丁螺环酮、氯氮平等抗焦虑抗失眠药物实现30%以上增长，二线品种阿立哌唑（yoy+25%）与度洛西汀（yoy+30%）亦快速增长；3）神经线同比增长2-3%。我们预计随着疫情在全国范围的控制，公司工业全年仍可实现近15%的收入增长，二线品种继续发力（瑞芬太尼+50%，度洛西汀+35%、阿立哌唑+50%）。

    数个产品获批在即，研发加快推进

    公司产品群由普通精麻品种逐步向管制类品种拓展，舒芬太尼、地佐辛、羟考酮、普瑞巴林等产品当前处于申报生产阶段，2020 年有望陆续获批，丰富产品梯队，贡献业绩。公司创新药管线有序推进：1）DP-VPA（抗癫痫、偏头痛）进行2 期临床；2）CY150112、H04、TRV130（海外已申报NDA）计划于2020 年申报临床。公司亦积极开展一致性评价工作以应对集采：1）利培酮普通片、利培酮分散片、氯氮平片已通过一致性评价；2）右美托咪定、氯硝西泮、咪达唑仑、加巴喷丁、瑞芬太尼已提交补充申请，未来有望借助集采进一步扩大二线品种的市场份额。

    风险提示：带量采购核心产品降价的风险，产品研发进展不达预期。