2012年 4月 18日，公司公告2011年年报，2011年公司实现营业收入 137,279.02万元，同比增长30.86%；实现营业利润17,642.32万元，同比增长24.54%；实现归属于母公司的净利润13,970.67万元，同比增长10.76%；扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润13,933.16万元，同比增长28.31%；实现每股收益1.08 元。2011年度分配预案为拟按每10股派发现金股利人民币1.00 元（含税），以资本公积向全体股东每10股转增 10股。 同时公司公告了和乌兰煤炭集团解除合作协议书的董事会决议。

    点评：

    公司 2011年净利润符合预期，收入增长超出预期。本公司2011年实现净利润1.40亿元，折合每股收益1.08元，基本符合我们的预期，但公司的收入达到了13.73 亿元，超出我们的预期。

    余热锅炉业务收入超预期增长，但部分品种毛利率下降较大。

    公司余热锅炉业务收入同比增长27.67%，增速超出我们预期，但综合毛利率下降较大，同比下降了4.77个百分点。通过观察公司的子公司情况，我们发现毛利率的下降可能主要来自于子公司盈利能力的变化，生产柴油机余热锅炉的海陆沙洲和生产氧气转炉余热锅炉的江阴海陆冶金设备公司的营业利润率分别下降了4.75个百分点和9个百分点，短期的盈利能力下降显示了下游景气度的变化。但我们对公司的余热锅炉业务并不太担心，部分品种的短期盈利能力下降消化了下游的景气度变化影响，未来向好的可能要大于继续下降的可能。随着下游行业盈利能力的下降，很可能带来对余热利用产品需求的提升，公司的余热锅炉业务收入保持稳定增长仍可期待。

    压力容器毛利率提升，未来期待产能释放后的高增长和毛利率的提升，成为公司业绩增长的重要推动力。从年报数据来看，下半年的压力容器毛利率有了较大幅度提升，尽管我们判断原因在于公司获得了神华宁煤一期项目的补价，但这本身也说了公司具备提升该项业务盈利能力的潜质，我们判断公司未来新接压力容器订单的盈利水平将获得提升。而煤化工行业需求的持续旺盛，加上公司压力容器募投产能释放和压力容器领域的优异项目经验，公司的压力容器业务有望迎来快速增长，成为短期内公司业绩快速增长的重要推动力。

    期间费用控制良好，显示公司过去两年提升内部管理效果开始显现。在收入增长30.86%的情况下，销售费用和管理费用分别增长 14.01%和4.85%，显示出良好的费用控制能力，公司提升内部管理的成效开始显现，我们对于公司未来合理控制期间费用的能力持有信心。

    回款压力有所上升，但公司仍积极应对。公司 2011年度经营活动产生的现金净流量为负，主要原因在于应收项目的较大增长和预收项目的小幅下降。但从应收的增加结构来看，应收票据增长较快，而应收账款的增长较收入增长略快，显示出公司在控制应收风险方面的谨慎。预收款虽然小幅下降，但并非订单情况的恶化，而是下游现金流紧张带来的预付政策的变化，短期暂不对公司经营造成影响，但会加大公司的资金压力。

    仍然积极推进向总包商迈进。公司在年报中提出将继续坚持从原来依靠设计院进行设计，单一制造的基础上向自主设计迈进，逐步实施从设备制造商向成套产品的设计、制造总包商的战略转型方针。同时我们观察到在杭州海陆之外，公司还新成立了上海海陆天新热能有限公司，其向产品设计、制造总包商迈进的步伐又进一步。

    与乌兰煤炭集团解除合作协议书并不影响公司未来发展。尽管与乌兰煤炭的合作有利于公司快速打开内蒙古的煤化工压力容器市场，但一方面即使没有这一项合作，公司的压力容器仍具备快速增长能力；另一方面，从长期来看，与乌兰煤炭的合作并非公司快速切入内蒙古市场的唯一途径，在经济下行压力下，短期的谨慎投资和保持充足的流动性更有利于公司的长远发展。

    维持对公司“推荐”评级。根据公司最新的财务数据，我们预测公司 2011年、2012 年、2013年的每股收益分别为1.44 元、1.79元和2.11元。公司的余热锅炉业务为公司提供稳定的业绩基础，而其优异的压力容器项目经验能够为做强做大压力容器业务提供强大保障，随着产能释放和毛利率提升，将成为公司快速增长的亮点，加上股权激励计划，公司未来快速成长动力值得期待，我们维持对公司“推荐”评级。

    风险提示：原材料价格波动风险；余热锅炉增速下降风险；压力容器竞争加剧毛利率下滑的风险。