2022 年业绩低于我们预期

    　　公司公布2022 年业绩，实现收入37.5 亿元，同比-14.8%；归母净利润4.4亿元，同比-54.9%，对应每股盈利0.51 元，低于我们预期，主因氨纶景气度下行幅度超预期。其中4Q22 实现收入9.5 亿元，归母净利润1.3 亿元。

    　　发展趋势

    　　2022 年氨纶盈利承压，2023 年或低位运行。2022 年氨纶行业景气度走低，一方面行业新增产能增量大，另一方面需求订单流失以及国外高通胀等因素影响，下游纺织服装领域内外销疲软，氨纶出现负增长。受此影响，2022 年氨纶常规品种价格出现50%左右的下滑。根据化纤信息网统计，2022 年国内氨纶产能首次突破100 万吨至年底到109.65 万吨，产能增速12.9%；需求端较2021 年回落6.9%至71.3 万吨，2022 年氨纶行业年均负荷为76.4%，同比下滑18.2ppt。向前看，我们认为2023 年终端需求有望复苏，然而行业在历经2022 年的产能扩张后，供大于求格局明显，供应的大幅增加仍是价格反弹幅度的压制因素，我们预计2023 年氨纶价格预计将围绕成本线波动。

    　　芳纶业务平稳发展，锂电隔膜芳纶涂覆是重要看点。芳纶2022 年全球名义产能约14-15 万吨，同比增长约11%；全球总需求约11-12 万吨，同比增长约6%。向前看，2023 年随着经济形势的好转，公司预计芳纶需求仍将维持增长态势。伴随我国个体防护装备标准的宣贯、国家对个体防护装备配备要求的提高，阻燃防护市场需求会不断扩大，防护服领域将成为间位芳纶下游第一大需求领域；随着社会的发展，国产芳纶在防护、通信、汽车、航空、轨道交通等领域的用量也将逐步增加；与此同时，锂电隔膜芳纶涂覆也将打开芳纶新的成长空间。尽管2023 年行业有新增产能投产，但需求也会在新领域的带动下出现较大增长，2023 年芳纶行业将在竞争中稳步增长。

    　　尤其需要注意的是，公司锂电池隔膜中试项目正在调试期，公司预计有望于2023 年一季度末建成投产，当前已进入送样验证程序。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到23 年氨纶景气度或继续承压，我们下调2023 年净利润15.0%至7.56 亿元，并首次引入2024 年盈利10.48 亿元，当前股价对应2023/2024年25.1 倍/18.1 倍市盈率。考虑到芳纶隔膜业务对公司估值的催化，维持中性评级和18.00 元目标价，对应20.6 倍2023 年市盈率和14.8 倍2024 年市盈率，较当前股价有18.0%的下行空间。

    　　风险

    　　氨纶景气度大幅复苏；下游需求复苏超预期。