事件

    　　2021 年上半年公司实现营业收入73.09 亿元，同比减少14.14%；实现归属母公司净利润2.08 亿元，同比增长25.11%；实现归属母公司扣非净利润-1.31 亿元，同比降低196.94%。经营现金流量净额为16.27 亿元，较上年同期增加117.55%。

    　　湖南地区依旧是公司的优势市场，主营超市业态受上年同期高基数、疫情防控常态化和社区团购竞争加剧等因素的冲击影响较大

    　　比84.38%。从细分产品角度来看，自公司采取聚焦于超市业务策略后，（同时考虑会计准则变更的影响），超市业务收入占比达到77.41%，上半年该业务的营收主要受疫情防控常态化影响和社区团购的冲击，尚未完全恢复。其他业务中，百货、批发、物流等业务在报告期内均实现了正增长。其中，百货业务收入同比增长25.38%，复苏态势明显，得益于公司继续关闭业绩亏损严重的门店，同时根据市场需求，优化门店场景体验及业态品类组合。家电业态营收较去年同期下降了94.66%，主要系家电业务从2020 年7 月转由五星电器联营导致按净额法核算口径下营收较去年同期大幅下降，但该业务营收规模较小，对公司总　　分地区看销售收入，湖南市场仍为公司的主要市场，报告期内实现收入占比达58.28%。报告期内公司在湖南地区新开门店8 家，关闭门店7 家，门店净增加速度较上年同期出现放缓，由于缺少直接的增量市场，同时同店经营承压，因此营收规模下滑符合预期；而在外省市场中，公司新开门店7 家，关闭8 家，主营业务收入同样出现一定程度的下滑。

    　　从季度的角度来看，以疫情前（2007-2019 年的历史数据）分季度收入情况看，一季度为公司的传统旺季，单季销售额占比约为全年的28%，二季度销售额通常为全年最低（均值水平约22%），是传统的销售淡季。在上年高基数的基础上，本年Q1 所受冲击反而较Q2 更小，从侧面印证了疫情防控常态化和社区团购的冲击等因素的影响逐季提升，该表现也符合行业的整体趋势。

    营收影响有限。

    　　2021H1 公司实现归属上市公司股东的净利润为2.08 亿元，较上年同期增加25.11%，扣非归母净利为-1.31 亿元，较上年同期降低196.94%。归母净利润的增长主要受益于报告期内公司完成金星路步步高广场不动产资产证券化项目的发行，并取得投资收益。由于报告期内执行新租赁准则确认的费用同比增加较大，新店的促销费用投入较大，及从筹备期间开办费直接计入当期损益，对公司净利润影响较大。在疫情防控常态化背景下，居民消费倾向降低，社区团购冲击下，实体零售业承压较大，公司总体盈利水平有所下降。

    　　会计准则变更后2021 年上半年综合毛利率提升2.29pct，期间费用率增加6.08pct

    　　报告期内公司实现综合毛利率29.98%，由于本报告期内按净额法核算的营业收入、营业成本均下降，使得计算得到的毛利率水平较去年同期有小幅的提升。在可比口径下，分产品看，百货业务毛利率达到76.49%，与去年基本持平，高毛利的百货业务营收占比提升，导致公司整体毛利率水平出现结构性增长。主营的超市业务毛利率水平较去年同期下降2.52 个百分点，主要系超市业务收入下滑幅度高于成本下降幅度；分区域看，公司在湖南本省的毛利率水平高于外省，在核心优势区域的盈利水平与议价能力更高。

    　　公司上半年期间费用率水平同比上升6.08 个百分点，主要由于销售费用和财务费用变动较大。其中，销售费用中，公司在广告和促销费用上投入加大，报告期内同比增加投入0.31 亿元至0.87 亿元，同时折旧与摊销同比增加1.65 亿元至4.85 亿元，但伴随会计准则的变更，租金及物业管理费用同比下滑1.16 亿元至3.10 亿元。财务费用中，由于报告期内执行新租赁准则，使得公司确认的利息费用增加9073.76 万元，总体财务费用增加8921.73 万。

    　　加速数字化运营转型智慧零售，供应链改革持续，提效成果明显

    　　公司在报告期内强化数字化运营，以“前端场景、中台能力、后台策略融合，打造平台化、一体化协同作战能力”为蓝图展开数字化能力建设。截至报告期末，公司数字化会员2771 万，会员交易金额占总销售71.5%，2021H1 线上GMV 达到30.37%，数字化运营初显成效。公司力图通过数字化会员的模式，将线下客户转换为线上线下一体的全渠道用户，打造自身的私域流量并充分挖掘客户价值。公司2021 年新升级上线的“小步乐购”、“better 购”小程序等为主的线上业务全面提速，加强会员营销，做优自有流量平台better 购，实现了非食全品类经营。

    　　供应链改革持续，中台框架搭建不断完善，在实现完善商品配置的同时，公司提升了管理效率和便捷性。以订货为源点，全链条在线化协同执行，用流程任务渠道及异常业务预警，改善整体供应链效率。在生鲜产品的供应上，凭借后端采购、中台统筹、前台运营的供应链模式，为消费者提供及时、优质的生鲜产品，推动收入增长。

    　　发挥区域优势深度渗透提升份额，双业态经营下谨慎开店，继续汰换亏损门店在布局上，公司以湖南为大本营，发展广西、江西、四川三省。立足于上述地区中小城市的发展策略，通过密集式开店形成网络布局优势、供应链整合优势，以实现超市和百货业务的稳健增长，通过深度渗透策略，市场份额仍有提升空间。公司积极拓展江西、四川区域市场，报告期内公司在江西省吉安市城市中心区投资开发建设和运营“步步高吉安新天地”项目，进一步巩固自己在区域市场的优势。

    　　在业务上，公司继续保持双业态经营的优势。报告期内继续关闭了亏损严重获扭亏无望的15家门店，同时更加谨慎地进行开店，重点聚焦社区邻里中心业态，并大力发展团购业务，不断提升公司的竞争力。百货业务上，公司对多家门店进行物业升级及商品结构调整，优化门店场景体验及业态品类组合，同时在数字化运营与营销创新的加持下，公司业绩恢复明显。

    　　投资建议

    　　从门店布局的角度来看，公司湖南、广西为主导，同时覆盖江西、四川等地区市场，坚持密集式开店的发展策略，确定了以中小城市作为公司零售业务主要目标市场，辐射周边农村市场，形成网络规模优势，在当地市场内树立一定的渠道品牌影响力。从业态的角度来看，公司以百货、超市双业态灵活组合，不断丰富、完善业态功能，努力提升消费者的购物体验，并搭配电商进行全渠道协同发展。长期来看，公司不断完善供应链建设，形成稳定、充足的商品供给；同时注重数字化转型，积极探索智慧零售。综上，我们预测公司2021/2022/2023 年将分别实现营收164.51/177.21/194.21 亿元，净利润137.09/165.85/215.19 亿元，对应PS 为0.36/ 0.33/0。

    　　30 倍，对应EPS 为0.16/0.19/0.25 元/股，PE 为43/35/27 倍，首次覆盖，予以“谨慎推荐”。

    　　风险提示

    　　消费需求波动的风险，零售市场行业竞争加剧的风险。