报告导读

    2019 年公司战略回归民生超市，超市板块展店进度超预期、动态用工成功落地、线上线下融合加速，2020 公司或将进一步聚力潇湘，提质降费。

    超预期因素

    重心回归超市板块，2019 超市新开63 家，2020 超市展店或超预期。

    公司战略重心回归超市业态，将加大对长沙市场的渗透力度。2019 年初步步高收购家润多湖南地区22 家门店，获得了优质物业与良好的消费圈环境。2019全年步步高新增超市门店63 家，门店增速21.7%为四年新高，超市板块已为业绩成长的主要推动力。回归之路第一步已跨出，2020 年或继续高速展店。

    长沙常住人口增速领先相邻省会，消费基本盘稳固程度超预期。

    长沙的常住人口数量增速近年来持续上涨。2012 年长沙常住人口增速为0.79%，2016 年增至2.87%，并在2017 年与2018 年连续两年超越广州。人口是消费的核心基础，长沙较高的人口增速预示着消费基本盘的扩张，孕育着巨大的机会。

    动态用工成功落地，超市效率积弊逐步肃清，费用管控或超预期。

    “动态用工”由腾讯与步步高联合开发，基本原理为将固定排班的低效岗位转化为竞争上岗的高效岗位，解决门店人员效率低下的积弊，进而通过放大人效以拉动坪效。截至2019 年底动态用工已实现店群测试，未来有望推动公司费用的进一步优化。

    京腾端口简化消费者触达，数字化会员增长迅猛，流量转化或超预期。

    京东与腾讯为公司提供了更多的流量端口，有促进了步步高在会员智能化方向上的转变，简化了消费者触达。2019 年步步高数字会员达到1700 万，同比增长超过三倍；截至2019 年底，步步高已形成了“触点-平台-数据-深度运营”的全渠道营销流程，基本覆盖了消费者的全渠道信息源。

    一季度生鲜供应链流转良好，2020 到家业务增长或超预期。

    步步高凭借较强的生鲜供应链，迅速对一季度的市场形式作出反应，推出“小步到家”。该服务采取微信社群下单、仓库直发，解决了骑手不足及无人接单等问题，并最小化缺货的影响。2020 年2 月，该服务最高单日销售额超过700 万。

    盈利预测及估值，首次覆盖给予“增持”评级。

    我们预计公司2019-2021 年营收分别为197/228/258 亿元；归母净利润分别为1.7/2.3/3.0 亿元，EPS 分别为0.20/0.27/0.35 元/股，对应PE 为43.9/32.5/25.1 倍。考虑到公司湖南及广西地区优势明显，短期不存在强势竞争对手，且公司业绩修复可期，首次覆盖给予“增持”评级。

    催化因素：公司2020H1 超市门店增速、费用优化程度超预期。

    核心风险：公司开店进展低于预期、新店盈利进度低于预期、宏观经济增长不及预期。