1-3Q21 业绩低于我们预期

    联化科技公布1-3Q21 业绩：收入47.40 亿元，同比增长38.4%；归母净利润2.78 亿元，同比增长26.2%，对应每股盈利0.30 元，扣非后净利润2.47亿元，同比增长20.5%。业绩低于我们预期，主要原因是2021 年前三季度部分基础化工品价格上涨幅度较大，原材料价格上涨给公司业绩带来负面影响。

    3Q21 实现营收17.26 亿元，同比增长32.3%，环比增长8.9%，实现归母净利润0.89 亿元，同比下降22.1%，环比下降15.7%，盈利不及预期与毛利率下降有关之外，也与公司江苏基地受能耗双控的影响负荷降低有关。

    发展趋势

    公司营业收入增速超预期，原材料价格上涨对公司毛利率带来较大负面影响。公司1-3Q21 单季度毛利率分别为29.6%/25.4%/23.7%，毛利率下降的主要原因来自原材料成本快速上涨，业务成本传导存在滞后，短期对公司毛利率带来负面影响。我们认为原材料上涨有望逐步传导至下游，后续公司业务毛利率存在修复的可能。

    江苏基地开工率仍有提升空间。苏北基地目前20 条产线获批复产，开工率仍处于爬坡期，能耗双控短期对江苏基地开工带来负面影响，我们认为苏北基地开工率未来有继续提升的可能，固定开支摊销下降，毛利率有望改善，亏损逐步收窄，有望在2022 年实现扭亏为盈。

    关注医药业务中长期成长性。公司作为国内较早进入CDMO 领域的公司之一，与诺华、阿斯利康、勃林格殷格翰等大型跨国药企保持战略合作，医药项目逐步建设，产能扩张，医药业务整合并推行员工持股，捆绑员工和公司共同利益，我们认为医药CDMO 业务有望持续增长。

    盈利预测与估值

    原材料价格上涨影响毛利率，苏北基地开工率不足，我们下调2021/2022 年净利润33.4%/21.9%至4.05 亿元/6.03 亿元。当前股价对应2021/2022 年41.6 倍/27.9 倍市盈率。继续看好公司医药业务成长性，维持跑赢行业评级，但由于原材料价格短期仍有可能维持高位，影响当期利润，我们下调目标价14.3%至27.44 元，对应42.0 倍2022 年市盈率，较当前股价有50.5%的上行空间。

    风险

    医药中间体发展低于预期，农药业务复产低于预期。