收入利润高增，杭州优质土储助力盈利修复，维持“买入”评级滨江集团发布2025 年年报。受结转规模提升影响，公司全年收入增长利润下降，销售规模小幅下降，拿地强度较高且聚焦杭州。受计提减值增加影响，我们下调2026-2027 并新增2028 年盈利预测，预计公司2026-2028 年归母净利润为24.1、27.1、25.1 亿元（原值32.7、34.2 亿元），EPS 为0.77、0.87、0.81 元，当前股价对应PE 为13.2、11.8、12.7 倍。公司投资聚焦长三角优质城市，看好高价地结转后盈利修复可期，维持“买入”评级。

    　　减值计提增长导致业绩下降

    　　2025 年公司实现营业收入828.88 亿元，同比增长19.86%；实现归母净利润21.16亿元，同比下降16.87%；实现经营活动现金流量净额-42.91 亿元。2025 年公司计提减值共28.06 亿元（2024 年：11.31 亿元），同比增长148.1%；本次计提导致减少归母净利润18.26 亿元，全年毛利率13.22%，同比上升0.68 个百分点。

    　　签约销售规模小幅下降，土储结构优质

    　　2025 年公司实现销售额1017 亿元，同比下降9%，在大本营杭州，公司已连续8年荣获杭州市场销售冠军。公司新增土地储备项目26 个，新增计容建面合计172.3 万方，总土地款487 亿元，投资强度48%，同比增长8pct。公司土地储备中杭州占比79%，浙江省内非杭州城市占比13%，浙江省外占比8%。2026 年公司经营计划为销售额800 亿元，销售排名全国前15，销售份额占全国1%左右；投资金额控制在权益销售回款50%左右。杭州占比60%，省内其他城市20%，省外占比20%，省外重点是上海。

    　　融资成本持续下降

    　　2025 年末，权益有息负债规模262 亿元，同比下降43 亿元。2025 年末公司并表有息负债规模336.95 亿元，较2024 年末下降37.39 亿元，其中银行贷款占比83.2%，直接融资占比16.8%。2025 年末公司平均融资成本为3.0%，同比下降0.4 个百分点。2026 年公司经营计划为继续降低权益有息负债水平，从年初的262亿元降至230 亿元左右。

    　　风险提示：销售回暖不及预期、杭州市场去化不及预期、公司拿地不及预期。