事件描述

    　　九阳股份发布2022 年报：2022 年，实现营收101.77 亿，同比-3.45%，实现归母净利润5.30亿，同比-28.98%，实现扣非净利润5.47 亿，同比-8.30%；四季度，实现营收32.52 亿，同比-7.32%，实现归母净利润0.25 亿，同比-69.79%，实现扣非净利润0.89 亿，同比+76.66%。

    　　事件评论

    　　Q4 经营压力加大，收入仍在筑底阶段：22 年公司内销/外销分别-3%/-9%，其中下半年经营压力有所加大，22H2 内销/外销分别-4%/-13%。外销端，全年关联代工/自主品牌分别持平/-49%，下半年海外自主品牌收入下滑较多，对外销拖累显著，而关联代工相对平稳，且公司预计23 年关联代工金额将+16%至13.8 亿。内销端，22 年线上/线下分别持平/-8%，整体来看线上相对平稳，线下仍有压力，尤其是Q4 疫情对线下渠道负面干扰加剧，Q3 已有所好转的线下收入Q4 再度承压。分品类角度，22 年食品加工机（豆料榨）/营养煲（含代工）/西式（含空炸及净水）/炊具分别-7%/-3%/+5%/-16%，其中22H2 分别-5%/+3%/-13%/-25%；食品加工机趋稳，营养煲在饭煲驱动下转为正增，西式及炊具增长出现压力。

    　　Q4 毛销差明显改善，扣非业绩增长较优：Q4 毛销差同比+4.21pct，Q1/Q2/Q3 分别-0.09/-1.59/-1.94pct；去年公司推进平台标准化建设，降本增效成果显著，真实毛利率逐季同比改善（财报结果有口径调整影响），而由于公司持续推进渠道建设，销售费用率逐季也有明显提升，综合影响下前三季度毛销差处于下滑态势，而Q4 毛销差大幅转正，全年毛销差同比+0.64pct，或是经营性盈利能力改善的积极信号。Q4 财务费用率受汇兑损益影响，同比-0.25pct，管理/研发费用率则在收入承压背景下分别+0.71/+0.76pct；此外，公司期内投资的基金及信托价值变动较大，单季公允价值损益/收入同比-2.64pct，拖累较大；综合上述，Q4 归属净利率及扣非归属净利率分别同比-1.58 及+1.30pct 至0.77%及2.73%。

    　　核心管理层利益绑定，经营有望向上修复：公司拟派发现金股利2.29 亿，结合半年度现金分红3.82 亿，合计现金分红比例达115%。22 年底公司新聘任郭浪先生为总经理，这是公司首次引入外部职业经理人作为核心管理层；且郭总拟认购22 年员工持股计划10%的份额（该计划拟受让回购股票不超过800 万股，从二级市场购买不超过1222 万股），核心管理层已与公司绑定利益；考虑到22 年较低的经营基数+职业经理人目标导向的管理模式+核心利益实现绑定，本次管理层调整可视作公司经营周期向上的起点，进一步结合23 年有望逐步复苏的大环境，公司经营环比改善趋势较为确定且预计业绩弹性突出。

    　　维持公司“买入”评级：22 年九阳经营处于调整阶段，收入有所下滑且盈利能力迎来阶段性底部；四季度由于外部经营环境压力趋大，收入增速环比进一步走低；但值得强调的是，单季度毛销差同比已大幅改善，或是盈利能力改善的积极信号。展望后续，综合考虑到22 年较低的经营基数+职业经理人目标导向的管理模式+核心利益已实现绑定，年末公司管理层调整可视作经营周期向上的起点，进一步结合23 年有望逐步复苏的消费大环境，公司经营环比改善趋势较为确定且预计业绩弹性显著。综上，预计公司23、24 年归属净利润分别+42%、+20%，对应估值分别18.26 及15.24 倍，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、 国内消费景气修复不及预期；

    　　2、 原材料成本大幅上涨。