事件:九阳股份公布2021 年年报。公司2021 年实现收入105.4 亿元,YoY-6.1%;实现业绩7.5 亿元,YoY-20.7%。经折算,Q4 单季度实现收入35.1 亿元,YoY-15.3%;实现业绩0.8 亿元,YoY-72.2%。我们认为,Q4 行业消费景气低迷,原材料成本压力提升,九阳单季度经营表现承压。

    Q4 行业景气低迷,公司单季收入同比下滑:九阳21Q4 单季收入同比有所下降,考虑到去年同期高基数影响,相比于19Q4,九阳21Q4 单季收入增长13.3%,体现出较为稳健的经营实力。1)内销方面,厨房小家电消费景气度下降且行业竞争有所加剧,我们推断,Q4 公司内销收入同比双位数下降。据生意参谋数据,Q4 九阳淘系平台的厨房小家电销售额YoY-14.2%。据财报数据,21H2 九阳食品加工机系列、营养煲系列、西式电器系列、炊具收入YoY-20.5%/-8.5%/-8.4%/+94.5%,公司核心品类增速承压,但炊具业务增速亮眼。 公司积极布局炊具行业,推出大磨王耐磨不粘炒锅,炊具业务有望持续贡献收入增量。2)外销方面,考虑到海运运力紧张,我们判断Q4 九阳外销收入同比有所下降。公司预计2022 年关联交易出口2.1 亿美元(约13.5 亿人民币),YoY+13.6%。我们认为,九阳和SharkNinja 将发挥中国产业链、渠道营销、产品创新等方面的协同效应,公司外销收入有望稳步提升。

    Q4 原材料成本压力凸显,单季盈利能力有所下降:九阳 Q4 毛销差同比-4.5pct,其中毛利率同比-10.2pct。Q4 大宗原材料价格处于高位,公司生产成本压力较大,且销售规模下滑制约规模效应体现。展望后续,随着原材料价格逐步企稳,且公司积极推动产品结构优化升级,公司盈利能力有望回升。

    Q4 单季经营性现金流净额同比下降:九阳 Q4 经营性现金流净额+4.3 亿元,YoY-63.8%。公司经营性现金流状况有所下降,主要因为Q4 公司内外销承压,销售收入下降导致销售商品、提供劳务收到的现金YoY-16.0%,且原材料价格上涨,公司支付的原材料款有所增加,导致Q4 购买商品、接受劳务支付的现金YoY+50.3%。

    投资建议:九阳积极拓展产品品类,优化产品结构,布局以Shopping Mall 为代表的高价值线下渠道。公司采用现代化的治理机构,对管理层的股权激励充分,并拟推出第一期员工持股计划。我们预期公司未来业绩有望保持快速增长。预计公司2022 年~2024 年的EPS 分别为1.07/1.22/1.40 元,维持买入-A 的投资评级,6 个月目标价19.31 元,相当于2022 年18 倍动态市盈率。

    风险提示:原材料价格大幅上涨,竞争格局恶化