事件：九阳股份公布2021 年三季报。公司2021 年1~9 月实现收入70.3 亿元，YoY-0.7%；实现业绩6.6 亿元，YoY+3.0%。经折算，Q3 单季度实现收入22.9 亿元，YoY-9.3%；实现业绩2.1 亿元，YoY-6.4%。相比于2019Q3，公司2021Q3 收入和业绩分别增长+10.7%/-0.4%。我们认为，九阳内销经营承压，外销保持快速增长，盈利能力稳中有升，Q3 整体表现基本符合预期。

    　　Q3 内销同比下降，外销延续快速增长：九阳21Q3 单季收入同比有所下降，考虑到去年同期高基数影响，相比于19Q3，九阳21Q3 单季收入仍有所增长，体现出稳健的经营实力。1）内销方面，线上厨房小家电景气度下降，线下门店受到疫情偶发影响，我们推断，Q3 公司内销收入同比下降。据天猫数据，Q3 九阳线上小家电销售额YoY-31.3%。今年，公司陆续推出晶钻耐磨不粘锅、Shark 洗拖一体机V5、Shark洗地机ED200 等新品，后续公司的炊具和清洁电器业务有望发力。3）外销方面，海外需求稳健增长。据九阳股份公众号，公司主要出口业务前三季度实现翻倍增长。

    　　我们推断，Q3 公司外销收入保持快速增长态势。公告显示，公司调增2021 年度向JS Global Trading HK Limited 销售商品额度至2.1 亿美元（约13.5 亿人民币），较去年实际发生额增长82.1%。我们认为，九阳和SharkNinja 将发挥中国产业链、渠道营销、产品创新等方面的协同效应，公司外销有望保持较快增速。

    　　Q3 盈利能力稳中有升：九阳 Q3 毛销差同比+0.1pct，主要由于：1）公司销售费用管控得当，Q3 销售费用率同比-0.1pct。2）九阳持续推动产品结构优化升级，中高端产品销售提振盈利能力，Q3 毛利率同比+0.1pct。Q3 公司期间费用率同比+0.1pct，整体费用管控较好。Q3 九阳净利率达到9.3%，同比+0.3pct。考虑到Q3大宗原材料价格处于高位，九阳盈利能力稳中有升，体现了公司作为国内三大小家电龙头之一的较强抗压能力和经营韧性。

    　　Q3 单季度经营性现金流小幅净流出：九阳 Q3 经营性现金流净额-1.3 亿元，去年同期+3.1 亿元。公司经营性现金流状况有所下降，主要因为Q3 公司内销承压，销售收入下降导致销售商品、提供劳务收到的现金YoY-16.8%。

    　　投资建议：九阳积极拓展产品品类，优化产品结构，布局以Shopping Mall 为代表的高价值线下渠道。公司采用现代化的治理机构，对管理层的股权激励充分。我们预期公司未来业绩有望保持快速增长。预计公司2021 年~2023 年的EPS 分别为1.29/1.42/1.63 元，维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价28.29 元，相当于2021 年22 倍动态市盈率。

    　　风险提示：原材料价格大幅上涨，竞争格局恶化