2020 业绩符合我们的预期

    　　公司公布2020 年业绩：收入112.2 亿元，同比+20%；剔除土地收储确认的收入2.30 亿元，收入同比+16%；归母净利润9.40 亿元，同比+14%；扣非后净利润6.80 亿元，同比-10%。对应4Q20 收入41.4 亿元，同比+34%；剔除土地收储影响，收入同比+26%；归母净利润2.96 亿元，同比+44%；扣非后净利润0.78 亿元，同比-54%。

    　　公司净利润增速符合我们的预期。

    　　内销收入增长稳健：1）剔除土地收储的影响，2H20 内销收入同比+15%，全年同比+14%。2）虽然3Q20 以来线上小家电零售额增速环比上半年明显放缓，但九阳收入表现稳健，主要得益于公司坚持品类扩张，并且加大线上费用投放力度，保持品牌曝光度。

    　　淘数据监测2H20 九阳线上零售额同比+25%。3）传统线下渠道恢复压力较大。AVC 统计4Q20 小厨电线下零售额同比-29%，全年同比-33%。

    　　全球协同效应强：1）九阳和SharkNinja（SN）之间协同效应强大，2H20 九阳向SN 出口同比+423%至6.49 亿元，全年销售达7.41 亿元（同比+92%），占收入比重6.6%。2）SN 在欧美增长强劲，母公司JS 环球公告2H20 SN 分部收入同比+72%，其中北美/欧洲地区分别同比+64%/+137%。3）2021 年九阳对SN 销售目标1.68 亿美元，同比2020 年实际销售增长约48%，继续保持高增速。

    　　财务分析：1）2H20 毛利率同比-1.0ppt，主要是受到原材料涨价的影响，公司各类产品毛利率均有不同程度的下滑。2）4Q20 综合毛利率同比仅-0.7ppt（剔除土地收储影响），环比3Q20 明显改善，主要是“双十一”期间公司推出新品，改善产品结构。3）由于小家电线上竞争加剧，公司加大费用投入，4Q20 销售费用率同比+2.4ppt，导致期间费用率明显增加，扣非后净利润下滑较多。4）现金流健康。4Q20 经营性现金净流入11.7 亿元，业务回款能力强。

    　　发展趋势

    　　2020 年公司内销成功抓住线上化率提升的趋势，并积极布局线下新零售渠道，为2021 年线下渠道复苏提前布局。出口成功抓住品牌出海趋势，发挥与SN 的协同效应，实现高增长。2021-2023 年，公司股权激励目标，收入每年同比增速不低于15%/16%/17%，利润每年同比增速不低于5%（23%，剔除土地收储影响）/10%/15%。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑1H21 继续面临原材料成本压力，我们下调2021/2022 年净利润8%/9%至9.95 亿元/11.23 亿元。当前股价对应2021/2022 年24倍/21 倍市盈率。维持跑赢行业评级，由于下调盈利预测，我们下调目标价9%至39.50 元对应30 倍2021 年市盈率和27 倍2022 年市盈率，较当前股价有28%的上行空间。

    　　风险

    　　市场竞争风险；市场需求波动风险。