事件：九阳股份发布2020 年年报，2020 年公司实现营业收入112.24元，较上年同期上升20.02%；实现归母净利润9.40 亿元，同比上升14.07%；经营现金流量净额20.09 亿元，同比上升60.36%。

    多产品发力，内销稳增，外销高增。2020 年公司营收同比增长20.02%，其中Q4 营收41.41 亿元，同比增长了33.73%，主要原因为公司外销收入增加和出售土地。报告期内，公司丰富“SKY”系列产品在不同价位特别是在主销价位段布局，并尝试与高流量萌潮品牌IP 跨界合作，推出了潮流新品，取得了较好成绩，豆浆机、破壁机、面条机、榨汁机等产品占据市场第一的位置，其他大部分品类也位列行业前三。分产品来看，公司食品加工机类产品、营养煲类产品和西式电器继续维持高速增长，营收分别为47.55、34.79 和15.32 亿元，同比增长了16.07%、12.06%和32.86%，电磁炉系列营收5.46 亿元，下滑9.49%。

    分地区来看，公司境内外销售营收为102.9 亿元和9.34 亿元，其中境外收入同比增加了79.88%，外销受海外小家电需求高增影响，公司与SharkNinja 合作进一步深化，报告期内公司对SharkNinja 的销售额为7.41 亿元。2020 年公司归母净利润同比上升14.07%，扣非归母净利润同比减少9.8%。其中Q4 单季归母净利润2.96 亿元，同比增加了43.54%，扣非后归母净利为0.78 亿元，同比下降了54.31%。主要原因为公司20Q4 获得政府收储补偿款2.3 亿，产生了收益1.6 亿元及公司投资收益增加。2020 年公司非经常性损益2.60 亿元，同比增加了1.9亿元。公司实现经营活动产生的现金流量净额20.09 亿元，同比上升60.36%，主要系本年营业收入增长且回款较好所致。

    盈利能力小幅下滑。2020 年公司销售毛利率32.05%，相比2019 年的32.52%下降了0.47PCT，分产品来看，食品加工机系列、西式电器系列和营养煲系列的毛利率有所下降，下降幅度为1.54、0.68 和1.54PCT。

    我们认为毛利下降主要是因为出口占比增加、原材料成本变动和公司产品结构调整。2020 年，公司销售、管理、财务、研发费用率为16.64%、3.55%、0.01%和3.08%，同比变动0.85、-0.61、0.27 和-0.45PCT。公司销售费用同比上升26.50%，其中Q4 销售费用8.77 亿元，同比增加51.01%，我们认为主要原因为公司加大广告投放和渠道布局。公司2020年渠道、售后及广告费为11.13 亿元，同比增加了36%。财务费用同比增加主要原因为汇兑损失。报告期内公司汇兑损益2908 万元，为有效防范公司及其子公司进出口业务中面临的汇率风险，公司及子公司拟开展外汇套期保值业务，累计金额不超过15 亿元人民币或等值其他币种。综合来看，公司销售净利率为8.16%，同比下降了0.46PCT。

    公司制定2021 年股票期权激励计划。公司制定2021 年股票期权激励计划，激励计划首次授予的激励对象共计107 人，包括公司公告本激励计划时在公司任职董事、高管和核心骨干人员，本激励计划拟向激励对象授予1,800 万份股票期权，约占公司股本的2.35%，股票期权的行权价格为21.99 元/股。股票期权在授权完成日起满12 个月后分三期行权，每期行权的比例分别为40%、30%、30%，行权考核目标为营收和净利以2020 年为基准，2021-2023 年增长率高于15%、33%、56%和5%、16%、33%。

    投资建议。公司产品竞争力强，市场份额稳定。伴随着公司产品结构的优化和渠道的融合，业绩未来有望保持稳健增长。我们预测公司 2021/2022 归母净利润10.76/12.04亿元，对应 EPS 为1.40/1.57，维持“推荐”评级。

    风险提示。行业竞争加剧的风险，原材料价格变动的风险，疫情影响超预期的风险。