年度分红率达 82%，21 年关联出口高增。九阳股份公布 2020 年报，公司营收 122.15 亿元（+20.02%）；扣非后归母净利润 6.80 亿元（ -9.76% ），其中 20Q4 收 入和扣非净 利润同比为 +33.73% 和-54.31%，Q4 收入增速加速上扬，主因关联出口放量+线上持续增长。

    　　年度利润分配方案为每 10 股派现 10 元，现金分红比例 82%。分区域看，20 年内销收入 102.89 亿元，同比+16.50%；出口收入 9.34亿元（同比+79.88%），其中关联出口 7.4 亿元（19 年 3.9 亿元）。展望 21 年：（1）预计日常关联出口不超过 11 亿元，同比增速接近 50%。

    　　（2）内销九阳品牌专注于品质小家电，通过升级换代实现增长；Shark定位家居清洁，预备发力拖地业务。

    　　2021 年再推股权激励。九阳推出 2021 年股票期权激励计划（草案），拟向核心骨干授予 1800 万份股票期权（占股本 2.35%），其中首次授予分三期行权（行权价 21.99 元/股），经推算行权条件为 21-23 年收入同比分别是 15.0%、15.7%、17.3%，净利润同比为 5.0%、10.5%、14.7%。本次激励将有效激发团队积极性，推动整体经营快速发展，利润增速慢于收入反映务实态度，客观来讲清洁业务以及关联出口的盈利能力需要逐步培育。

    　　出口占比提升致毛利率承压。全年公司毛利率 32.05%（-0.47pcts），略有下滑主因关联出口占比提升，线上占比提升以及 SKY 价格下移也是成因。20Q4 毛利率同比上升 0.8pcts 主因其他业务占比提升。

    　　去年公司期间费用率维持稳定；综上述 20 年公司归母净利率 8.4%（-0.4pcts）。全年经营性现金流净额 20.09 亿元（yoy+60.4%），其中购买商品、接受劳务支付的现金同比仅增加 5.5%；净营业周期-47天（同比-14 天），其中应付账款周转天数提升明显。

    　　优质小家电龙头，维持“增持”评级。九阳上市至今无有息负债，自有资金/总资产长期大于 30%，2010-20 年累计分红/累计净利润超过80%，近三年平均摊薄 ROE 超过 20%，年报显示陆股通适当减持，中央汇金持股比例仍在高位（4.99%）。预计公司 2021-23 年归母净利润为 10.0、11.0、12.7 亿元，当前股价对应 PE 为 25.8、23.4、20.3 倍，维持公司“增持”评级。

    　　风险提示: Shark 扩张不及预期，原材料价格大幅上涨。