投资要点：

    公司发布2014年年报：全年实现营业收入13.16亿元，归属上市公司股东净利润为2.148771亿元，同比增长1.35%和13.73%，符合市场预期。另外公司披露2015年第一季度业绩预告，15年Q1营收增长100%-130%，净利润为5563.16万元-6397.63万元之间，同比增长100%-130%。主要是天隆公司和天宝公司并表所致。

    用户规模将维持在220-230万户之间:截至2014年年底，公司有线数字电视用户终端数为217.46万个，我们预计关外用户规模呈现缓慢自然增长，而关内用户数持续减少，预计未来公司用户数规模维持在220-230万户之间。

    关外有线网络运营尚有增长空间：深圳关外龙岗区以及宝安区广电网络资产整合完成后，公司高清电视用户比例为38.9%，付费用户比例为5.2%，与整合之前基本保持一致，但宽带用户比例由34.3%下滑至19.3%。我们初步判断关外宽带用户比例为2%左右，这是由于天龙和天宝体量较小，处于竞争劣势地位；目前天宝公司和天隆公司的宽带业务已按计划开通，天威在深圳关内推广宽带业务的经验将极大促进宽带业务发展，关外网络宽带业务有翻倍空间。另外，随着业务平台对接完成，其增值业务亦有望加快增长。

    广告业务增速与用户数增长同步：公司2014年广告业务实现营收3831万元，同比增长近100%，与用户数增长同步。按照217.46万户作为基数计算，公司单用户广告收入为17.62元/年，处于行业中位，与整合前水平基本一致。我们认为用户量翻倍后，公司广告价值具有明显提升空间，广告业务将持续高增长。

    与国网合作，版权运营业务有望突破发展瓶颈，亦可支持本网增值业务：公司控股子公司天华世纪遇到发展瓶颈，2012-2014年营收在8500-9150万元左右波动，而净利润则呈现下滑趋势。公司拟引入国网控股天华世纪，将有利于天华世纪开展全国性业务，引进优秀版权支持本网增值业务。

    投资建议：预计公司未来三年公司营收增长仍然缓慢，关外地区双向网改和资本开支有可能压制利润释放，但用户规模翻倍带来规模效应，将有助于公司广告业务和增值业务发展。预计15-17年EPS为0.64元、0.68元和0.73元，对应PE为39.37X、36.91X和34.52X。广东省网整合以及国网公司后续发力将是催化剂，维持增持评级。

    风险提示：IPTV、OTT等加剧市场竞争