一、 事件概述近期，天威视讯公司发布2012 年中报：报告期内，公司实现营业收入4.35 亿元，同比增长7.31%；实现归属于上市公司股东的净利润5,951.18 万元，同比增长9.02%；实现基本每股收益为0.19 元，扣非基本每股收益为0.18 元。

    二、 分析与判断? 业绩符合预期，营收增长7.31%，净利润增长9.02%1、业绩符合预期。业绩增长原因为：2012 年上半年，公司主营业务发展良好，高清互动电视业务成为公司新的利润增长点。

    2、综合毛利率提升1.57 个百分点，由去年同期的37.51%升至2012 年中期的39.09%。

    3、期间费用率较去年同期提升2.27 个百分点，升至22.22%。销售费用率、管理费用率与财务费用率分别为8.05%、14.16%与0.01%，分别较去年同期提升1.72 个百分点、0.44 个百分点与0.11 个百分点。我们判断，主要是收购天明网络所致。

    有线数字电视用户数首次减少，高清交互用户、有线宽频用户均有增长1、截止6 月30 日，公司共拥有（包括光明新区）的有线数字电视用户终端数为113.59万个，较2011 年底减少了0.86 万个；考虑合并的天明网络拥有有线电视用户约6万户，公司关内存量用户减少约为7 万户。

    2、交互电视用户终端数为40.70万个（其中高清交互电视用户终端数为37.67万个），较2011 年底增加了3.44 万个（其中高清交互电视用户终端数增加5.04 万个）；付费频道用户终端数为4.18 万个，较2011 年底减少了0.19 万个；

    3、有线宽频在网用户数为34.93 万户，较2011 年底增加了1.12 万户。

    高清交互业务将是公司2012年主要的利润增长点1、在高清互动电视内容平台建设上，公司不断推出新的有线数字电视终端应用业务。

    （1）报告期内公司已正式上线了“电视阅读”、“交警服务”、“社区党廉”和“家庭健康管理示范平台”等项目。（2）由公司与中国科学院深圳先进技术研究院合作的“三网融合先进视频工程联合实验室”搭建的高清内容集成平台，整体运行正常。

    2、在互动电视内容建设上，报告期内，公司推出了《热点新闻》栏目，还规划了《粤语高清》节目，将于今年下半年在高清互动点播里推出。

    3、我们推测，2012 年全年公司计划发展的高清交互电视用户数约为10 万户。由于高清交互用户具有更高ARPU 值，因此，公司将会不遗余力地发展高清交互业务，其将是2012 年公司主要的利润增长点。

    关注关外天宝与天隆的重组进程1、天宝公司拥有58.27 万个有线数字电视用户终端，每终端的预估值为1,212 元/台；天隆公司拥有51.28 万个有线数字电视用户终端，每终端的预估值为1,172 元/台。收购PE 约为20～22 倍，将为公司增加约110 万个有线数字电视用户终端。

    2、我们测算，重组天宝与天隆后，增厚公司利润约为6600 万元，2012 年公司备考EPS 为0.45～0.47 元。

    三、 盈利预测与投资建议不考虑关外天宝与天隆的重组，预计2012～2014 年公司EPS 分别为0.41 元、0.51元与0.63 元，对应当前股价PE 为32X、26X 与21X，维持“谨慎推荐”评级，给予40 倍PE 估值，目标价为16.4 元。

    我们认为，关外用户与资产的整合，将是公司新的发展起点。随着高清交互业务与有线宽频渗透率的提升，公司的业绩增长更为明确。我们认为，年内完成天宝与天隆的重组是大概率事件。