点评：

    显著提升公司用户规模 提供后续增长空间

    11 年末公司拥有的有线数字电视用户终端数为114.45 万个，本次重组将为公司增加 110 万个数字电视用户终端，使得公司总体的数字电视用户终端达到224 万个， 此次整合显著提升公司用户规模，并为公司未来增长提供巨大空间：

    如果按照用户终端数与业务区域内常住人口规模的比例推算，如果天宝和天隆的用户开发程度达到深圳关内水平，则有线电视数字电视用户终端规模预计可达到 190 万个，相对目前110 万终端数存在较大增长空间；同时考虑到深圳关内地区住宅和人口密度已经趋于饱和，目前深圳新建住宅绝大多数位于宝安和龙岗地区，而有线电视收视终端是新建住宅的必备基础设施，这也表明未来宝安和龙岗地区有线电视用户存在增长空间。

    另一方面，天宝存续公司经营的宝安区和天隆存续经营的龙岗区目前已基本完成有线数字电视整体转换主体工作，并纷纷开启了网络双向化改造工作，其中天宝存续公司覆盖 70 万终端的第一期网络双向化改造工程目前已基本完工，这都为公司拓展交互点播等增值服务和有线宽频服务功能创造重要的条件；从 ARPU 值得角度计算，目前天宝和天隆网络资产的ARPU值分别为 23.4 和 24.5 元，与公司 64.3 元的 ARPU值相比较，仍存在很大的提升空间。

    收购价格合理，本次收购将提升 EPS0.09元

    按照公司收购天宝存续公司、天隆存续公司的收购预估值 7.06 亿元、6.01 亿元计算，对应的每户收购价格分别为 1212 元/台和 1,172 元/台，对应 2012 年盈利预期的 PE 倍数分别为 20.2 倍和 19.5 倍，对应的 ARPU值分别为 23.4和 24.5 元，相比较于行业其他公司的网络资产收购价格而言，公司的收购价格较为合理；如按照公司对天宝和天隆网络的盈利预测，本次收购将增厚公司摊薄后每股收益 0.09 元，使得公司 2012 年全年 EPS 有望达到 0.49 元，较11 年增长34%。

    省网整合大限将至 期待广东省网整合带来惊喜

    截至目前，全国已经有超过 22 个省市基本完成了省网整合工作，一些省份由于起步较晚、股东背景复杂，仍在进行中；由于各省网整合进展缓慢，广电总局将原先 2010 年整合大限延迟至 2012 年；困扰广东省网整合的最后一个难题将是省网和天威视讯的整合方案，探讨未来广东省网的整合猜想：1、省网上市，然后与天威吸收合并；2、省网资产注入天威视讯；3、天威私有化退市，整合入省网。无论采取何种方式，整合方案的支付对价必须要得到上市公司股东的赞成，按照我们之前深度研报对省网资产注入天威视讯的测算，假设广东省网 2012 年净利润为 4 亿元、公司为收购省网进行定向增发的价格为17.25 元，考虑到省网用户平均 ARPU值较低，用户收购价格低于 700 元每户是大概率事件，若按此推算省网资产的注入将增厚公司 EPS0.11 元以上。 估值和投资建议。

    我们预计公司现有业务 12-13 年的营收规模分别为 8.92 亿元和 9.81 亿元，对应的 EPS 分别为 0.4 元和 0.43 元，天宝和天隆资产的注入将提升公司EPS0.09 元，公司 2012 年的 EPS 有望达到 0.49 元，当前股价对应的 EPS为 32.7 倍，公司后续存在广东省网注入预期，广东省网注入将提升公司EPS0.11 元以上，我们给予公司“买入”评级，目标价为 20 元。

    重点关注事项

    股价催化剂：三网融合推进；广东省网注入；增值业务发展顺利。

    风险提示：整合运营风险；IPTV 竞争风险险。