评论：

    关外整合如期而至，关注三网融合深化过程中更大格局定位的演进。根据三网融合要求，倒推各省省网整合进展情况，我们认为深圳的关外整合成为在2012年三网融合年+省网整合年中，政府推动的必然选择。为此，在市场对公司关外整合不确定预期悲观到极致之时，我们仍然在公司2012年3月28日公布年报时提出了“仍在期待中等待”的观点。2012年6月11日，公司公告关外“天隆”、“天宝”整合预案，并公告复牌。这标志着该整合如约而至。

    关外整合再造一个“天威”，并且仍有80万左右关外扩展用户。截至2011年末，公司共拥有的有线数字电视用户终端数约为114.45万个。截至2012年3月31日，天宝公司经营的宝安地区（不含光明新区）有58.27万个有线数字电视用户终端，天隆公司经营的龙岗地区（含坪山新区）有51.82万个有线数字电视用户终端。本次重组将为上市公司增加110万个有线数字电视用户终端，整合后公司将实现深圳市（除蛇口街道办外）有线电视网络约 224 万个有线数字电视用户终端产生的全部收益。截至2011年末，宝安区和龙岗区是深圳区域人口总量最多的两个区，常住人口规模合计约 641万人（不含光明新区），如果天宝存续公司和天隆存续公司用户终端数与业务区域内常住人口规模的比例能够达到与天威视讯目前相近的水平，两家公司有线数字电视用户终端规模合计预计可达到190万个，最终将令公司实现300万数字电视用户量。关外整合有望再造一个“天威”。

    资产注入预案：注入资产2012年模拟动态PE为20倍，收购用户资产户均价值1187元/户。根据公司公布发行股份及关联交易预案，公司评估的天隆、天宝资产价值为13.07亿元。公司发行价格拟采用公司第六届董事会第六次会议决议公告前20个交易日公司股票交易均价，即17.25元/股，最终发行价格尚需经公司股东大会批准。根据公告，公司拟发行约7,600万股股份，发行数量不超过8,500万股。根据公司公告，公司拟注入资产的2012年承诺盈利为6577万元，对应资产的注入动态PE约为20倍；如果根据用户价值来计算，对应户均用户价值为1187元/户，显示较大性价比。

    等量用户基础，基本收入相差两倍，整合理论上将有力提升公司业绩，更大格局定位成就公司中长期价值。由于历史原因，广电网络关内、关外的分割，在同样用户规模基础上，关外与关内的有线网络基本收入相差两倍，还不考虑有线网络通常拥有可以发展占有有线基本收入约1/4的有线宽频收入。但随着深圳特区扩容，关内与关外的经济基础将更加趋同，这次关外资产整合，理论上对已有关外资产营收提升具有较大空间，预计这将有效增加公司未来价值。同时，我们看到，随着三网融合纵深推进，各地省网整合进程明显加快。尽管深圳作为国家经济特区，历史上区别所于其所在省份其他地市，但与所在省份进行文化渠道融合则是历史必然。如果说关外整合，是公司发展第一步，那么站在更大格局来思考未来发展的可能，将成就其中长期更大的价值。

    风险因素：整合规模与进程具有时间上的不确定性；增值业务拓展进程与深度；IPTV与互联网视频冲击。

    盈利预测、估值及投资评级：我们暂维持公司存量资产盈利预测，即预计其2012/13/14年EPS分别为0.47/0.55/0.60元/股（2011年0.37元）。考虑资产注入，简单静态测算每年将增加公司盈利约6800万，对应增厚后EPS分别为0.54/0.62/0.66元/股。考虑到公司用户价值特色，我们给予备考2012年业绩40倍PE，提升公司目标价为21.75元维持“买入”评级。建议投资者在大视频运营平台优胜者逻辑下，积极把握公司投资价值。