投资要点

    业绩符合我们预期：天威视讯2011年营收8.5亿元，同比增长3.05%，利润总额1.24亿元，同比增长46.51%，净利润1.18亿元，考虑追溯调整基数，同比增长55.85%，对应EPS为0.37元，符合前期业绩预告与我们的预测。用户指标稳健向上：报告期内有线数字电视用户114.45万个，同比增加了4.42万个；交互电视用户37.26万个，同比增加了13.41万个，其中高清交互电视用户32,63万个，同比增加15,23万个，有线宽频在网用户增加了3,05万户至33.81万户。2012年公司目标新拓展有线数字用户4.1万个、高清交互13.6万个和有线宽频5.5万户。未来增值业务增长有望成为带动收入增长的主要推手。

    高清交互渗透率提高使得用户规模和ARPU值双重提升：报告期内公司重点发展高清交互业务，用户规模的增长和高清交互业务对用户转化带来的ARPUS值提升，共同促进公司收入的增长，随着频道内容更加丰富以及消费习惯的培养，未来公司收入有望呈现良性发展态势。关外有线网络整合以及未来在更大范围内有线格局的定位，成就公司中长期价值：根据深圳已公布的创建三网融合试点城市规划，相关工作将分三阶段进行。天威视作为三网融合领军企业，有望得到政策的推动，最终实现300万数字电视用户量。2011年公司“走出去”战略产生的业务规模效应逐渐显现，业务合作在多个领域得到拓展。整合推进一直在市场期待，但进程相对迟缓。

    风险因素：整合规模与进程具有时间上的不确定性；增值业务拓展进程与深度；IPTV与互联网视频冲击。

    盈利预测、估值及投资评级：考虑到公司对2012年的经营规划，及与关外整合进程不确定性，我们略微调整公司2012/13年盈利预测，由0.50/0.60分别下调至0.47/0.55元／股，预计2014年为0.60元（2011年0.37元）；当前价16.4元，对应2012/13/14年PE 35/30/27倍。鉴于市场仍在期待中关注其关外整合与在未来变局机遇，我们给予公司目标价20元，并维持“买入”评级。