一、事件概述
近期，天威视讯公司发布2011年年报：报告期内，公司实现营业收入84,954.1万元，同比增长3.05%；实现归属于上市公司股东的净利润11,776.10万元，同比增长55.85%；实现基本每股收益为0.37元，扣非基本每股收益为0.32元。此外，公司利润分配预案为：以2011年12月31日总股本3.204亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利1.00元（含税）。
二、分析与判断
2011年业绩基本符合我们预期，营收增长3.05%，净利润增长55.85%
1、业绩基本符合我们预期。公司经营计划完成情况为：收入完成101.74%，净利润完成92.89%。公司净利润同比实现较大增长的主要原因是：（1）公司于2005年开展的“深圳市有线数字电视整体转换”项目送出的机顶盒及智能卡摊销同比大幅减少；（2）公司业务用户增长，特别是高清交互电视用户的增长带动收入的增长；（3）由于公司被认定为深圳市第二批文化体制改革试点单位，2010年11月经深圳市福田区地方税务局批准免征2009年至2013年企业所得税，2011年收到了2009年度企业所得税退税款。
2、公司整体毛利率提升明显，由2010年的31.20%升至2011年的36.75%。
3、2011年公司三项费用率——销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为7.11%、14.47%与0.11%。其中，销售费用率与管理费用率较上年提升0.58个百分点与1.65个百分点；财务费用率基本稳定。
有线数字电视业务方面，公司共拥有有线数字电视用户终端数为114.45万个，高清交互电视用户终端数32.63万个
1、有线电视用户数平稳增长。截止2011年底，公司共拥有的有线数字电视用户终端数为114.45万个，较2010年底增加了4.42万个；交互电视用户终端数为37.26万个（其中高清交互电视用户终端数为32.63万个），较2010年底增加了13.41万个（其中高清交互电视用户终端数增加15.23万个）；付费频道用户终端数为4.37万个，较2010年底减少了0.3万个。其中，高清交互电视用户终端数占公司有线数字电视用户终端总数的28.51%。
2、在增值业务方面，公司推出了电视教育、电视商城、电视社保、电视交警、电视阅读等新的服务；以及推出了3D视频广播及3D视频点播服务。
3、我们认为，公司有线电视业务未来的增长将来自于用户终端数的挖潜，以及提高高清交互电视用户渗透率，通过推广增值业务带动户均ARPU值提升。按照公司2012年规划，将采取“稳步推进”的发展策略，公司计划全年新拓展有线数字电视用户终端4.1 万个、发展高清交互电视用户终端13.6万个。
有线宽频业务方面，公司有线宽频在网用户数33.81万户
1、2011年，公司继续完善有线宽频业务产品体系，推出高清机顶盒上网、4M精英版等业务，并采取“联合营销”、“预存优惠”和“新年促销”等营销手段，新拓展3.05万户用户，使得公司有线宽频在网用户数增加至33.81万户。
2、我们认为，随着公司对网络进一步优化升级，以及技术扩容，可向全网提供100M接入服务，公司的有线宽频业务能够获得较大竞争优势。根据我们的调研，公司全新推出卓越版宽带产品，接入速率高达30M。按照公司2012年计划，全年新拓展有线宽频用户有望达到5.5万户。
出资6,148.09万元收购控股股东深圳广电集团所持有的天明网络100%股权，现为公司全资控股企业
1、天明网络于2011年10月28日办理完成全部工商变更手续。2011年度天明网络营业收入为3,273万元，净利润为-1,226万元。
2、我们判断，该收购预示关外网络资产与用户整合大幕已经拉开。公司在2012年或将有进一步收购行动。
公司“走出去”战略得以有效实施，公司控股的天华世纪传媒现已拥有全国最丰富的高清节目储量
1、天华世纪在全国数字电视节目供应与服务市场中迅速扩大业务，与全国44家网络运营商，20家省网，24家地网运营商签署了合作协议。业务遍及除港澳台、西藏等地以外的全国28个省、自治区和直辖市，已初现规模效应。2011年度，天华世纪传媒营业收入为6,069万元，净利润为235万。
2、我们认为，随着全国范围高清互动电视的快速发展，天华世纪通过不断创新经营的模式，将进一步巩固其在内容及运营服务上的优势，进而成为公司新的利润贡献中心。
三、 盈利预测与投资建议
不考虑关外用户及资产整合，预计2012～2014年公司EPS分别为0.41元、0.51元与0.63元，对应当前股价PE为40X、32X 与26X，维持“谨慎推荐”评级。我们认为，由于公司市场运营能力较强，“高清互动”和“高速宽带”驱动业绩增长，且存在强烈的网络资产整合预期，可享有一定的估值溢价，给予50倍PE估值，目标价为20.5元。
去年9月，公司与同洲电子签署战略合作协议，双方联合发布有线电视一体机创新商业模式以及“甩信”业务，并推出基于天威网络的“现代”品牌有线智能数字电视一体机。我们判断，近期双方合作将得以实质性开展，这或将成为公司股价上行催化因素。
四、 风险提示：
1、高清互动家庭计划用户发展落后于预期；2、关外资产整合具有一定的不确定性；3、IPTV、直播卫星、网络视频等竞争加剧。