投资要点:

    2011全年EPS为0.37元，同比增长57.86%

    公司公布2011年业绩快报，全年实现营业总收入8.49亿元，同比增长2.96%，实现营业利润9822万元，同比增长29.67%，实现利润1.23亿元，同比增长48.13%，实现归属于上市公司股东的净利润为1.17亿元，同比增长57.86%；2011年全年EPS为0.37元，与我们预测全年0.40元EPS相近；业绩增长主要原因为：（1）公司于2005年开展的"深圳市有线数字电视整体转换"项目送出的机顶盒及智能卡摊销同比大幅减少；（2）公司业务用户增长，特别是高清交互电视用户的增长带动收入的增长；（3）由于公司被认定为深圳市第二批文化体制改革试点单位，2010年11月经深圳市福田区地方税务局批准免征2009年至2013年企业所得税，2011年收到了2009年度企业所得税退税款。

    关内有线数字电视用户增长空间有限

    业绩快报显示2011年期末公司的有线数字电视用户终端为114.45万户，较2011年中期增长5.41万户，公司新增的有线数字电视用户应包括收购的天明网络带来的用户资产，我们预测天明网络有线数字电视用户在6万户左右，同时考虑到公司中报时的有线数字电视用户较年初已出现下降趋势（减少1万户），这表明公司2011年关内有线数字电视用户增长近乎停滞，在IPTV渗透率不断提升和关内人口不断外迁的背景下，公司关内数字电视用户量的增长空间有限。

    交互电视用户保持快速增长是亮点

    业绩快报显示公司的交互电视用户终端数已经达到37.26万个，其中高清交互电视用户终端数为32.63万个，较2010年底分别增加13.41万个和15.23万个，同比分别增长56.2%和87.5%，在关内有线数字电视用户已无增长空间的背景下，公司大力发展的交互电视和高清电视取得了积极的效果，这将为公司后续增值业务发力和单用户ARPU值提升提供支持；公司期末付费频道用户终端数为4.37万个，较2010年底减少了0.3万个；有线宽频在网用户数为33.81万户，较2010年底增加了3.05万户；未来公司将会继续加大在高清互动业务和有线宽频市场的拓展力度。

    关外资产整合是最大看点

    我们认为有线网络资产的整合是公司最大的看点：第二批三网融合试点城市的公布将倒逼各地有线网络运营商加快网络整合进度；一省一网和全国一张网的整合规划也表明深圳关外网络和广东省网整合是公司未来可预见重大事项，对天明网络的整合已经开启公司关外资产整合大幕，深圳又是唯一未纳入广东省网的市网，尤其是在广东省委明确表示2012年上半年完成全省网络整合的背景下；根据我们的测算，天隆、天宝网络资产的注入将会提升公司EPS0.13元，并且网络整合后将有利于公司发挥规模效应开展宽带接入、高清互动电视等增值业务，同时广东省网也存在整体注入的可能性，有线网络资产整合一旦启动，将会带来公司用户规模和价值的显著提升。

    估值和投资建议

    若不考虑关外天隆、天宝资产的整合，我们预计公司2011-2013年实现营业收入8.48亿元、8.91亿元和9.8亿元，实现归属上市公司股东利润为1.17亿元、1.07亿元和1.2亿元，实现每股收益0.37元、0.33元和0.37元，当前股价对应的PE分别为46倍、51倍和45倍；虽然目前公司的估值较高，但我们认为公司在2012年将完成对天隆、天宝网络的资产整合，这将增厚公司每股收益0.13元，公司2012年EPS能够达到0.46元，此外，潜在的广东省网资产注入也将会大幅提升公司价值和每股收益；我们维持对公司的"买入"评级。

    重点关注事项

    股价催化剂：深圳市关内外有线网络整合的进度；广东省网并入注入；增值业务开发顺利。

    风险提示：整合运营风险；IPTV快速发展。