投资要点：

    业绩略低于市场和我们预期。11年公司预计实现营业收入8.49 亿元、营业利润0.98 亿元，分别同比增长2.96%和29.67%。公司预计全年实现归属于母公司股东净利润1.17亿元，同比增长57.9%，对应EPS为0.37 元，低于我们预期7.5%，低于市场预期18%（我们3季报点评预测11 年全年EPS 为0.40 元，wind一致预期为0.45 元）。公司业绩低于市场和我们预期的主要原因在于本期并入报表的天明网络全年亏损预计约有600万元（10 年亏损1157 万，但是由于折旧摊销高峰已过，我们预计天明网络在2013 年之前虽略有亏损（数百万），但会逐年降低，相比现有利润规模影响微弱），剔除并表因素，我们预计公司全年EPS约为0.39元，同比增长47%，基本符合我们与市场预期。

    业绩增长主要得益于机顶盒折旧摊销降低及所得税返还政策。从已经公布的数据来看，得益于前期网络改造赠送的机顶盒与智能卡在11 年集中摊销结束，带动公司全年毛利率水平有望同比去年提高8 个百分点。同时，公司09 年度企业所得税退款在11 年度确认，从而在两方面因素的叠加下带动公司业绩同比显著增长。

    数字电视用户略有减少，增值业务稳步推进。当前公司有线电视用户终端为114 万户，相比10 年增长4.42万户，但是考虑到天明网络用户6 万户，如果剔除天明网络并表影响，实际用户减少1.6 万户，主要原因在于深圳关内有线用户渗透率趋于饱和以及IPTV 竞争等因素。同时公司增值业务稳步推进，互动电视、付费频道以及宽带用户分别达到37.26、4.37和33.81 万户，同比分别增长56%、-6%和10%，增值业务在稳步推进中。

    关注关外资产整合进度和广东省网注入预期，维持公司股票“增持”评级。

    我们下调11 年盈利预测8%至0.37 元，考虑到天明盈利状况趋于好转且对公司业绩影响较低，我们维持12/13 年EPS 分别为0.46/0.53 元（同比增长24%/15%），当前股价分别对应11/12/13年46/37/32 倍PE。考虑关外整合（关内关外合计用户数240 万），当前股价相当于每用户价值2260 元，略高于歌华有线，部分隐含了关外整合预期。考虑到关外整合启动及广东省网整合预期会是大概率事件，维持公司股票“增持”评级。