21 年归母净利同比增24.16%，维持“增持”评级3 月21 日公司发布年报，21 年实现营收413.83 亿元（yoy+14.78%）；归母净利4.55 亿元（yoy+24.16%），低于我们此前预期的5.09 亿，主要因我们高估了公司2021 年黄金产量，黄金业务收益有所高估。21Q4 实现营收95.6 亿元（yoy+24.0%、qoq-8.7%），归母净利1.06 亿元（yoy-29.0%、qoq-8.9%）。我们预计22-24 年EPS 为0.57/0.61/0.68 元（前值0.56/0.63/-元），可比公司PE（2022E）均值为15.7X（Wind 一致预期），考虑公司作为江铜贵金属整合平台，未来前景可期，给予公司22 年19.6 倍PE，对应目标价11.17 元（前值14.08 元），维持“增持”评级。

    21 年电解铜产品量价齐升，公司业绩实现同比增长据公司年报，2021 公司黄金产量39.6 吨（yoy-17.33%），白银产量757.2 吨（yoy-5.53%），有所下滑，电解铜产量19.48 万吨（yoy+19.48%），硫酸产量137.47 万吨（yoy+10.30%）。其中，公司电解铜产品实现营收120.1 亿元（yoy+89.58%），主因电解铜产品量价齐升，电解铜21 年毛利率3.93%（yoy+3.26pct），盈利能力明显增强。此外，公司硫酸产品实现营收4.7 亿元（yoy+437.46%），21 年毛利率达45.81%（yoy+150.22pct），实现扭亏为盈。

    公司盈利能力同比改善，资产减值与投资损益拖累公司业绩21 年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为0.05%（yoy+0.00pct）、1.55%（yoy+0.21pct）、0.33%（yoy+0.04pct）、0.86%（yoy-0.04pct）。其中，管理费用率同比增加主因矿山停产成本计入当期管理费用，财务费用率同比下降主因公司21 年顺利获得AA+信用等级评价，并成功发行两期超短期融资券和一次中期票据，降低了融资成本。21 年公司销售毛利率15.44%（yoy+3.53pct），销售净利率8.71%（yoy+3.78pct），公司盈利能力同比改善。此外，公司21 年计提资产减值准备1.88 亿，且受无效套保平仓损失影响，投资收益录得-1.45 亿，影响公司业绩表现。

    公司重点项目持续推进，维持“增持”评级

    据公司公告，公司重点工程辽上金矿扩界项目于2020 年取得采矿权证，目前正积极筹备项目开工建设项目达产后将推动公司盈利持续增长。此外，公司通过资源并购持有万国矿业20.87%股份，为今后海外矿业资源并购工作奠定了基础。我们预计22-24 年EPS 为0.57/0.61/0.68 元，可比公司PE（2022E）均值为15.7X，考虑公司作为江铜贵金属整合平台，未来前景可期，给予公司22 年19.6 倍PE，对应目标价11.17 元，维持“增持”评级。

    风险提示：环保等政策导致产量下降，货币政策收紧导致商品价格下跌