核心观点

    　　大华股份2025 年实现收入327.44 亿元，同比增长1.75%；归母净利润38.58 亿元，同比增长32.77%。26Q1 收入69. 02 亿元，同比增长10.33%；归母净利润6.98 亿元，同比增长6. 81%。

    　　公司员工持股计划新增AI大模型产品收入考核，2025年基数8. 78亿元，2026-2028 年要求复合增速不低于50%，有望牵引A I 大模型产品化落地。考虑到政策支持下宏观经济逐步回暖，叠加公司AI 大模型业务指引明确，预计公司业绩将继续向好，2026-2028年营业收入分别为356.05/387.87/418.15 亿元，同比分别增长8.74%/8.94%/7.81%，归母净利润为39.69/45.11/51.34 亿元，同比分别增长2.88%/13.65%/13.82%，对应PE 15/13/11 倍，维持“买入”评级。

    　　事件

    　　2025 年，公司实现营业收入327.44 亿元，同比增长1.75%；实现归母净利润38.58 亿元，同比增长32.77%；实现扣非归母净利润27.30 亿元，同比增长16.28%。2026 年第一季度，公司实现营业收入69.02 亿元，同比增长10.33%；实现归母净利润6.98 亿元，同比增长6.81%；实现扣非归母净利润5.89 亿元， 同比增长16.93%。

    　　简评

    　　收入稳健增长，毛利率提升推动利润弹性释放。2025 年公司实现营收327.44 亿元，同比增长1.75%，子公司出售影响并表口径；归母净利润38.58 亿元，同比增长32.77%，扣非归母净利润27. 30亿元，同比增长16.28%。2025 年，公司毛利率40.62%， 同比提升1.78pct，主因产品结构优化及境内外毛利率改善；经营活动现金流净额39.08 亿元，同比增长44.19%，系销售回款同比增加。

    　　2026 年第一季度，公司实现收入69.02 亿元，同比增长10. 33%；归母净利润6.98 亿元，同比增长6.81%；扣非归母净利润5. 89 亿元，同比增长16.93%。毛利率43.77%，同比提升4.64pct；一季度财务费用1.78 亿元，同比由收益转为费用，主要系汇率波动导致汇兑损失增加，对表观利润形成一定扰动。

    　　境内To B 业务双位数增长，海外及创新业务毛利率提升。2025 年公司智慧物联产品及方案收入264. 09 亿元，同比增长2.46%，毛利率42.44%，同比提升1.36pct；其中软件业务收入18.33 亿元，同比增长8.73%，毛利率65.33%，同比提升0.34pct。创新业务收入56.70 亿元，同比增长1.87%，毛利率34.89%，同比提升2.54pct。

    　　分地区看，境内收入167.52 亿元，同比增长5.44%，毛利率34.97%，同比提升1.59pct；境外收入159.92 亿元，同比下降1.85%，毛利率46.54%，同比提升2.37pct。境内分业务看，To G/To B/其他收入分别为41.20/97.01/29.31亿元，同比分别变动1.54%/11.38%/-6.04%，To B 收入增速领先，企业端行业场景拓展具备一定韧性。

    　　AI 大模型产品收入指引明确，员工持股计划强化中长期业务牵引。2025 年，公司持续升级星汉大模型V/M/L三大系列，围绕公共安全、交通、城市治理、电力、文教卫、泛园区等行业推进大模型技术升级与产品化应用，并发布大华神算大模型一体机、DeepSeek 智能一体机等产品。公司2026 年员工持股计划首次将AI 大模型产品收入纳入公司层面业绩考核，并将其定义为加载以视觉解析为核心的多模态融合行业大模型能力的端、边、云全栈产品收入，包括AI 一体机、智能摄像机、边缘计算设备、行业智能体平台等。业绩考核层面，2025 年公司AI 大模型产品收入为8.78 亿元，员工持股计划要求2026 年收入增长率不低于50%，2027 年和2028 年复合增速不低于50%。同时，创新成长业务在2025 年收入40.50 亿元的基础上，2026-2028 年复合增速不低于18%，体现公司对AI 大模型产业化和创新业务增长的重视。

    　　投资建议：考虑到政策支持下宏观经济逐步回暖，叠加公司AI 大模型业务指引明确，预计公司业绩将继续向好，2026-2028 年营业收入分别为356.05/387.87/418.15 亿元，同比分别增长8.74%/8.94%/7.81%，归母净利润为39.69/45.11/51.34 亿元，同比分别增长2.88%/13.65%/13.82%，对应PE 15/13/11 倍，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　（1）技术更新换代的风险：智慧物联行业是典型的技术密集型行业，行业更新换代极为迅速。若公司不能紧跟行业技术的发展趋势，充分关注客户多样化的个性需求，后续研发投入不足，则仍将面临因无法保持持续创新能力导致市场竞争力下降的风险；（2）商业模式转变风险：随着物联网、人工智能、大数据、云计算、网络通信等技术的发展和智能终端应用方式的升级，物联网时代的商业模式可能对传统行业发展带来冲击， 如企　　业不能及时把握商业模式转变带来的机遇，则可能面临原有市场格局被打破的风险；（3）地方财政支付能力下降风险：目前，部分地方财政债务水平较高、支付能力下降，可能导致行业需求增速放缓，工程项目工期延长，企业资金回笼周期拉长，客户支付延期等风险；（4）汇率风险：2026 年全球汇率格局呈现美元持续弱势，深刻影响国际贸易的定价逻辑和收支结构。公司出口销售的结算货币以美元为主，且海外业务处于持续增长中。因此汇率的波动，可能影响公司的盈利水平。