事件概述

    　　近日，公司发布2021 年报和2022 年一季报。2021 年实现营业收入183.14 亿元，同比增长40.61%。实现归母净利润15.56 亿元，同比增长14.13%，实现扣非归母净利润9.79 亿元，同比增长27.54%。2022Q1 公司实现营业收入35.06亿元，同比增长40.17%，实现归母净利润1.11 亿元，同比下降20.57%，实现扣非归母净利润1.46 亿元，同比增长37.73%。公司收入端增速超预期，净利润由于受到参股的寒武纪、三人行和商汤科技上市的市值变化影响出现波动，扣非后仍实现良好的增长。

    　　根据地业务发展良好，AI 红利持续释放

    　　公司2021 年实现40.61%的收入增速，超过股权激励的目标和市场此前的预期，我们认为主要是公司的“根据地业务”+“系统性创新”的发展战略取得了良好的成效。公司的“战略根据地”聚焦AI 规模商用的民生刚需场景，以“用户良性依存、长期经营能力、持续增长潜力、行业示范价值”为标准，构建起“刚需+代差”的可持续发展优势。根据年报和《投资者关系活动表》披露，2021 年公司根据地业务占总收入超过50%，增速达到47%，超过公司整体增速，为公司的快速发展奠定了良好的基础。具体分赛道来看：

    　　1）智慧教育赛道：2021 年公司教育产品和服务实现收入60.07 亿元，同比增长49.47%。分产品来看，根据年报披露，因材施教解决方案2021 年在郑州市金水区、武汉市经开区、青岛市西海岸新区、沈阳大东区、吉林长春市、芜湖市弋江区等近20 个市、区（县）持续落地；智慧课堂产品方面，2021 年分层作业已服务于8000 多所学校，约12 万名教师，近400 万名学生，布置分层作业超过6 万次。此外，“双减”政策带来课后服务的增量市场，根据年报披露，讯飞课后服务解决方案在2021 年已经覆盖170 多个区县、4000 余所学校；C 端产品方面，根据年报披露，2021 年个性化学习手册运营学校数增长50%，用户规模增长40%，续购率从75%提升到90%。AI 学习机2021 年销量增长150%，京东天猫GMV 及销量增长200%，用户推荐NPS 值以接近40%的成绩位居行业第一；英语听说产品方面，2021 年新增4 个省市高考、29 个地市中考，累积覆盖14 个省市高考、87 个地市中考。我们认为伴随“双减”政策的持续落地，以及公司因材施教解决方案的标杆案例成效逐渐显现，叠加C 端业务的不断拓展，教育赛道仍有望继续保持快速增长。

    　　2）智慧医疗赛道：根据年报披露，2021 年公司医疗赛道实现收入3.38 亿元，同比增长8.06%。2021 年公司医疗赛道的主要发展战略是将在安徽全省已经完成覆盖的智医助理产品推向全国。根据年报披露，2021 年全科医生助理已经覆盖全国28 个省（自治区、直辖市）、284 个区县。因此，我们认为虽然公司2021 年医疗收入增速较慢，一方面由于疫情压缩了医院和政府在信息化方面的投入，另一方面也是因为公司抢占全国市场的战略，使得公司没有复刻在安徽全省推广的发展模式，从而影响了收入的实现。伴随公司医疗业务完成全国布局，我们对2022 年之后医疗赛道的快速增长仍然保持信心。

    　　3）开放平台和消费者业务：2021 年公司开放平台和消费者业务合计实现收入46.87 亿元，同比增长52.19%，其中开放平台实现收入29.88 亿元，同比增长　　55.55%，智能硬件产品实现收入12.37 亿元，同比增长41.63%。根据年报披露，2021 年讯飞开放平台已经对外开放449 项AI 能力及方案，汇聚开发者数达到293 万，并且重点赋能金融、农业、能源等18 个行业领域。开放平台依托AI营销和算法授权的商业模式，有望继续保持较快增长。智能硬件方面，公司围绕AI+办公场景持续拓展，根据年报披露，2021 年公司消费硬件销量同比增长140%，GMV 增长152%，京东天猫双平台GMV 增速超80%。我们认为消费者产品未来仍有广阔发展空间。

    　　4）智能汽车赛道：2021 年公司实现收入4.49 亿元，同比增长38.92%。根据年报披露，公司累计交付车型1200 余款，汽车前装累计搭载量逾3900 万套。2021年智慧汽车业务实现前装700 万套，新增交付车型200 多个，达成合作车企40 多家，定点储备增长90%；每月活跃用户超千万，年度语音交互次数近20亿次。我们认为伴随汽车的智能化进程，讯飞在汽车赛道有望继续拓展。

    　　GBC 协同联动发展，打开未来增长空间

    　　从发展策略来看，公司的根据地业务依托自身的优秀产品、有统计数据验证的标杆客户和使用成效进入G 端市场，并由G 端向B 端和C 端拓展，最终形成GBC 联动的发展格局和业务闭环，从而为公司的价值创造打开向上空间。

    　　这一GBC 协同联动的发展思路已经逐渐显现成效，我们来通过公司几个典型的根据地业务进行分析：

    　　1）因材施教和个性化学习：已经跑通GBC 商业闭环。公司在“双减”政策的背景下，凭借自身AI 技术和教育场景的结合，提供因材施教的综合解决方案和学生个性化学习的相关课堂内外产品，首先在G 端实现区域型的因材施教解决方案项目落地。根据公司年报和公告披露，公司此前已经在安徽蚌埠、青岛西海岸等地中标多个上亿的区域性订单，促使公司业务在G 端快速落地。

    　　在此过程中，公司继续向B 端学校导入智慧课堂、学校教学云平台、学情分析和阅卷系统、课后综合解决方案等多种B 端单校应用产品，实现从G 端向B 端的延伸。凭借公司在G 端、B 端落地的产品和积累的大量场景知识图谱，公司向C 端的学生家长导入校内的个性化学习手册和校外的AI 学习机产品，从而摆脱G 端、B 端的项目制商业模式，向C 端的可持续收费发展，打开更大的市场空间。目前，这种GBC 联动的发展战略在教育赛道的因材施教和个性化学习上已经跑通，促使教育业务快速增长。

    　　2）英语听说产品：下一个GBC 联动的范例。除了因材施教解决方案，随着英语口语考试在越来越多的省份被纳入中高考范围，公司在英语听说产品上有望继续实现GBC 联动发展。根据年报披露，公司目前已经累积覆盖14 个省市高考、87 个地市中考的英语口语考试系统。随着G 端考试环境搭建完成，B 端的学校也必然需要建设平时训练和模拟考试的系统环境，因此公司有望由G 端向B 端的英语口语系统建设迈进。此外，在平时的学习过程中，学生也需要在校外家庭中自主学习英语，讯飞有望凭借英语听说场景打造面向C 端收费的听说类训练系统，实现GBC 在英语听说场景中的联动。

    　　3）智慧医疗：潜在GBC 联动的蓝海市场。公司在智慧医疗领域，目前主要以G 端和B 端的产品为主。在G 端方面，与当地的卫健委合作，基于公司的智医助理产品提供传染病防控、家庭医生随访、社区管理等功能。根据年报披露，公司协助各级政府和医疗机构开展疫情防控和基本公共卫生随访服务，累计服务超过6 亿人次，极大提升了基层医务人员疫情防控和公卫随访效率。

    　　在B 端的基层医院，通过智医助理实现常见病的辅助诊断。根据年报披露，公司累积服务超5 万名基层医生、1 亿居民，辅助基层医生完成超过1.3 亿份规范电子病历，提供3.4 亿宇次AI 辅助诊断建议。在C 端方面，公司正在积极探索慢病管理的应用。根据年报披露，公司在安徽省界首市打造的慢病管　　理业务系统，AI 干预总数达180 余万次，医生管理效率提升5 倍以上，高血压控制率从39.2%提高至72.45%，心脑血管病住院率从18.2%下降至14.48%。

    　　我们认为智慧医疗是一个新兴的蓝海市场，公司凭借GBC 联动的发展战略，有望在其中实现增量的业务发展。

    　　投资建议

    　　公司年报和一季报收入增速超预期，当前公司处于人工智能战略2.0 阶段，逐步形成“数据-算法-产品”的闭环，有望摆脱以项目制、定制化为主的商业模式，依托GBC 联动的发展战略，实现人工智能技术的规模商用。我们预计公司2022/23/24 年实现营业收入261.6/350.6/463.2 亿元， 同比增长42.9%/34.0%/32.1%。实现归母净利润20.4/27.7/37.2 亿元，同比增长31.0%/35.9%/34.1%。维持买入-A 的投资评级，给予6 个月目标价52.64 元，相当于2022 年的60 倍动态市盈率。

    　　风险提示：疫情扩散影响业务交付；教育医疗等信息化投入不及预期。