投资要点:

    江南化工年报,2013年实现营业收入19.4亿元,同比增长9.14%,实现利润4.5亿元,同比增长10.36%,归属上市公司股东的净利润2.7亿元,同比增长3.24%,实现每股收益0.68元,业绩符合公司业绩快报水平,但低于我们此前预期。

    原料硝铵价格下跌,民用炸药利润增长。受国内宏观经济及民爆安全形势影响,公司主要民爆产品产销量均有下降,其中炸药收入15亿元,同比降低4.98%,但由于炸药主要原料硝酸铵价格自2011下半年起持续下跌,我们测算2013全年同比再下跌约22%,公司炸药成本同比降低约16%,毛利率提升5.7个百分点至56.4%,炸药营业利润同比增加约4600万元,增幅约6%。我们预计国内硝铵价仍将处于低位,炸药生产企业受益。

    爆破工程业务显著发力。13年公司工程爆破收入2.9亿元,同比增长225%,毛利率25.2%,同比小幅回落2.5个百分点。工程业务目前已经成为国内民爆公司业绩增长主要来源,此前江南化工在爆破工程领域基数偏低,目前公司已将爆破工程业务增长情况列为公司股权激励行权条件之一,显示公司将工程业务作为主要发展方向。此前公司公告在新疆签署近10亿元爆破服务合同,公司在工程领域已经开始发力。公司与美国老牌民爆企业奥斯汀公司开展爆破工程领域技术合作,有利于公司学习先进的爆破技术,培养相关人才,提升公司综合竞争力。

    公司先后投资了爆炸复合新型材料、爆炸合成聚晶金刚石等项目,新材料领域有效延伸公司产业链,将形成新的业务增长点。

    投资建议:国内煤炭等矿产价格低位,固定资产投资增速回落,我们预计公司炸药销售难有增长,而原料硝铵价格同比2013 年继续大幅下跌可能性不大,我们预计14年公司炸药生产领域盈利难有提高,业绩增长将主要依靠爆破工程领域发力。我们预计公司2014-15年EPS约0.78及0. 91元,当前股价对应PE分别约为14及12倍,维持公司“增持”评级。

    风险提示:煤炭等矿产资源价格持续下跌,影响炸药需求;原料硝酸铵价格大幅上涨;安全生产事故等