公司三季报，新江南化工Q3 单季度实现营业收入4.24 亿元，归属上市公司股东净利润7177 万元，EPS 为0.18 元。单季度业绩略低于预期，公司Q3 毛利率44.6%，同比降低6 个百分点，我们认为与硝酸铵价格上涨有关。Q3 毛利率环比提高2.5 个百分点，应与公司重视原料成本控制有关。

    Q3 报表体现整合后情况：费用率提升，Q3 销售费用率9.6%，同比、环比均增加约2 个百分点，也高于公司公告7.5%的预测值；整合后，三项费用率由17.5%左右提高至20%的水平；公司ROE 则由10 年同期的12.4%降低至5.5%。

    公司同时公告，盾安控股根据承诺，将其持有的新疆雪峰16%股权转让给江南化工，另外28.35%股权转让给其他无关联第三方，新疆雪峰正根据其发展规划，进行股份公司改制。

    新疆雪峰许可生产能力为：炸药6.4 万吨/年、雷管5200 万发/年、导爆索800 万米/年、塑料导爆管5000 万米/年。我们预计雪峰2011 年净利润有望达到1.5 亿元，公司持有16%股权相当于净利润2400 万元，公司出资2.08 亿元收购，相当于2011 年收购PE 为8.7 倍，属于合理水平，若雪峰上市，公司所持权益价值将有较大提升。

    进一步整合预期仍存在。盾安持有林州宇豪51%股权，未来注入公司可能性较大。2003 年盾安进军民爆，通过并购，已成为国内最大民爆集团之一，可见其收购、资本运作的能力和经验。近期多家民爆上市公司发布并购重组公告，上市公司并购进程加快，江南化工民营企业机制灵活，而报告期末4.5 亿元的现金，也为其进一步并购提供保障。

    投资建议：我们维持公司2011 年EPS 为0.71 元预测，PE 为20.7 倍，PB 2.7 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：固定资产投资增速下滑；硝酸铵价格大幅上涨；安全事故等。