事件：

    　　公司公布15 年报及16 年一季报：15 年实现收入27.94 亿，同比增长7%，归属上市公司股东净利润8464 万元，同比下降48%，EPS 0.10 元/股，拟每10 股派现金0.3 元（含税）。16Q1 公司实现收入5.47 亿，同比下降22%，净利润2877 万，同比下降39%，预计1-6 月净利润变动区间为【-50%、-20%】。

    　　点评：

    　　借助并购，逆势中经营规模稳步前进。近年来公司通过持续并购扩大经营规模。15 年全国粗钢产量同比下降2.3%，但公司钢铁事业部营业收入22.6 亿，同比增长1.21%，占收入比重81%，环保事业部5.3 亿，同比增长44.3%，占收入比重19.1%，实现了逆势中增长。

    毛利率下降、坏账和商誉减值上升，盈利受影响。钢铁产业景气低迷，压价现象普遍，导致公司盈利水平下滑，15 年公司毛利率为29.8%，同比下降1个百分点，而且并购公司经营低于预期，郑州华威实现净利润2852 万（业绩承诺5108 万）、汇特亏损2453 万导致计提商誉2151 万元。15 公司应收账款继续上升至21.3 亿，同比增长28%，回款较不理想，因此计提坏账准备7578万元。

    　　费用率上升，经营性现金流净额转负。15 年公司销售、管理费用率分别上升1、0.8 个百分点至11%、10.57%。因回款较差，公司经营性现金流净额转负至-8760 万元。

    　　 行业处于低谷，关注供给侧改革及海外并购。15 年耐火材料行业量价齐跌，景气降至冰点。展望未来，下游钢企产能出清趋势明确，耐火材料中小企业财务成本长期处于高位，后续行业产能出清可期，利好行业龙头。同时，海外部分地区基建投资仍处早期，钢铁需求旺盛，耐材市场增长明显，国内耐火材料企业进军海外是重要趋势，公司海外合作经验丰富，15 年海外收入4.3亿，占收入15%，客户覆盖东南亚、中东、乌克兰、俄罗斯等国家。

    　　投资建议：

    　　中期看，国内钢铁、水泥等产业去产能态势明确，耐火材料行业景气仍将处于底部，但3 月粗钢产量同比转正，下游需求有所复苏，行业或迎“喘息期”，而且15 年公司资产减值准备计提充足，风险释放较为充分，短期业绩具备较好的向上弹性。

    　　公司是国内耐火材料行业的并购先驱，目前市场规模稳居行业第二，而且公司具有丰富的海外合作经验，未来或通过并购直接进军海外市场，想象空间广阔。

    　　 我们预计16-18 年EPS0.14、0.17、0.19 元，“增持”评级。

    　　风险提示：钢铁投资需求严重下滑，海外贸易摩擦增加。