事件：公司发布2022 年一季报，22Q1 实现营收18.21 亿元（+9.6%）、扣非归母净利润3.93 亿元（-10.59%）。此前，公司发布2021 年报，2021年实现营收68.94 亿元（+2.5%）、扣非归母净利润13.19 亿元（-18.9%）、EPS1.49 元（-14.9%）。

    2021 年各项经营指标良好，剔除疫情影响毛利率稳健增长。公司2019-2021 年销售毛利率分别为42.21%、57.17%、48.29%，其中2020 年主要是由于高毛利产品（如呼吸机）销售占比提升带来毛利率提高，2021 年由于呼吸机产品销售同比下降带来整体毛利率下降。剔除疫情影响，2021 年毛利率较2019 年提高6.08pp。费用端，公司2021 年期间费用17.51 亿元（+6.54%），其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 13.71%（+2.50pp）、5.64%（+0.29pp）、6.17%（+0.20pp）、-0.13%（-2.03pp），各项费用保持平稳。公司2021 年经营性现金流量12.01 亿元（-57.57%），主要系2020 年疫情期间实行款到发货订货要求，2021 年疫情影响逐渐缓解、公司应收账款回归疫情前正常账期。公司目前货币资金23.94 亿元，整体财务状况良好，现金储备量大。

    三大核心赛道与基石业务发展亮眼，疫情受益板块业绩回落不改整体高增趋势。2021 年公司调整战略方向，明确了呼吸、血糖及家用POCT、消毒感控三大核心赛道，家用类电子、康复及临床作为基石业务，同时布局急救（AED）、眼科、智能康复等孵化业务。分业务板块来看，1）呼吸治疗：依旧保持较快增速，其中业务核心制氧机产品受益于疫情需求增长，海内外销售规模迅速扩张，销售同比增长近80%；呼吸机产品由于疫情影响去年同期销售基数较高，2021 年销售同比下降较多，2019-2021 年复合增长率超50%；雾化产品同比增速超113%。2）糖尿病护理：持续放量，同比增长超70%，毛利率达到63.32%（+8.63pp）。 3）感控：受到疫情影响需求波动较大，2021 年同比下降6.03%。4）家用电子检测：作为公司基石业务仍保持稳定增长，其中电子血压计同比增长超35%，红外测温仪2019-2021 复合增长超110%。5）其他板块：AED 产品国内推广符合预期、销售规模持续增长；康复及临床器械板块业务同比取得较快增速，其中轮椅类产品销售持续恢复，同比增速超过38%；针灸类产品销售势头良好，同比增速近15%；眼科及各类康复护理类产品销售较去年同期均有较快成长。

    22Q1 受到去年同期高基数影响表观下滑，2022 有望保持稳定增长。

    22Q1 实现营收18.21 亿元（+9.6%）、扣非归母净利润3.93亿元（-10.59%）、毛利率 50.68%（-1.18pp）、经营性现金流 4.12 亿元（+138.9%），公司营收端增长稳健，由于经营回款逐渐恢复到疫情前正常账期，22Q1 收到去年订单回款带来经营性现金流大幅改善。预期未来疫情影响消除后，公司CGM、AED 等产品推广得到恢复、线上线下销售恢复正常，2022 年全年公司各项业务有望保持稳定增长。

    盈利预测与估值：预计公司2022~2024 年营业收入为76.37、88.28、 103.55 亿元，同比增长10.77%、15.60%、17.30%；归母净利润为16.11、19.14、22.85 亿元，同比增长8.71%、18.75%、19.40%，对应PE 分别为14.8、12.5、10.5 倍，予以“增持”的投资评级。

    风险提示：产品推广不及预期；疫情对产品推广和销售的影响；宏观经济下行风险。