事件：5月2 2 日，天融信公布2022 年年报。公司全年实现营收35.43亿元，同比增加5.71 %；归母净利润2.05 亿元，同比减少10.83 %；扣非净利润1.54 亿元，同比减少0.14 %。单四季度，公司实现营收20.80亿元，同比增加6.04 %；归母净利润6.25 亿元，同比增加97.11 %；扣非净利润6.11 亿元，同比增加141.47 %。公司四季度利润提升显著。

    　　毛利率略有提升，费用增速明显放缓。公司2022 营收增速未达30%目标的主要原因是政府客户营收同比下降32.89%。2022 年公司实现毛利率59.72 %，同比+ 0.31 pct；净利率5.79 %，同比-0.96 pct。公司期间费用总计同比增加5.16%，远低于前期费用增速。新方向投入基本完成，研发费用同比增加2.23%，增速明显放缓。

    　　业务场景全覆盖，新方向新场景业务显著增长。公司深耕行业20 余年，在基础网络安全、工业互联网安全、物联网安全和车联网安全等领域，形成了覆盖政府、运营商、金融、能源、医疗、教育、交通等全行业场景的解决方案，同时在行业、专题、新场景及体系化方案上不断完善与创新。2022 年，数据安全收入同比增长53.21%，工业互联网安全收入同比增长44.39%，云计算和云安全收入同比增长33.60%，信创收入同比增长25.73%。

    　　“行业直销+渠道分销”双轮驱动营销战略加速落地，行业客户收入大幅增长。2022 年公司继续夯实并完善“行业直销+渠道分销”的双轮驱动营销战略，持续加大行业市场开拓力度，扩大渠道分销覆盖范围。2022年分销模式营收同比增长31.10%，占整体营收的22.28%。随着公司营销侧行业深耕策略持续推进，地市下沉和渠道拓展工作的进一步落实，行业客户营收同比增长64.73%，商业客户营收同比增长54.95%。其中运营商行业同比增长21.68%，能源行业同比增长50.94%，交通行业同比增长35.51%，卫生行业同比增长27.22%，教育行业同比增长16.70%。

    　　投资建议：我们预计公司2023-2025 年营收分别为45.66/57.82/73.41 亿元；归母净利润分别为4.55/6.55/8.34 亿元；对应2023-2025 年EPS 分别为0.38/0.55/0.70 元。维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧、市场需求不及预期、技术更新迭代不及预期的风险。