营收盈利同比下滑，行业整体需待恢复营收方面，公司2022 年实现营收35.43 亿元，同比增长5.7%，未达30%增速目标；2022Q4 实现营收20.8 亿元，同比增长6.0%，主要系1）政府收入同比下降32.9%；2）地市下沉和渠道拓展落实，行业客户营收同比增长64.7%，商业客户营收同比增长55.0%。

    净利润方面，公司2022 年实现归母净利润2.05 亿元，同比下降10.8%;2022 Q4 实现归母净利润6.25 亿元，同比上升93.2%，主要系1）费用控制，公司费用2022 年总计同比增加5.2%，远低于前期费用增速；2）费用资本化：公司2022 年研发费用资本化3.3 亿元，同比增加9.9%。

    费用方面，研发费用增速较前期明显放缓，同比增加 2.2%，较年度控制目标 25%低 22.8 pct；销售费用同比增加 13.0%，较年度控制目标 35%低 22.1 pct；管理费用同比下降 4.5%，主要系人员控制，2022 年公司领取薪酬员工6682 人，同比增加6.6%；其中研发人员2986 人，同比下降5.5%。

    保持防火墙市场领先地位，横向拓展下游行业IDC 预计到 2026 年，中国网络安全支出规模将达到 288.6 亿美元，而在安全硬件市场规模中防火墙类产品占比为 78.3%，是占比最大的单一子市场。公司作为上市公司中成立最早的网络安全企业，在防火墙类产品整体市场中已连续 23 年位居国内市场第一，VPN、IDPS、WAF、网闸、安全管理、零信任、响应和编排软件、终端安全软件、EDR、安全咨询服务、托管安全服务等产品及服务均处于市场领导地位。依靠产品能力以及销售渠道下沉，公司2022 年运营商行业同比增长21.7%，能源行业同比增长50.9%，交通行业同比增长35.5%，卫生行业同比增长27.2%，教育行业同比增长16.7%。

    投资建议

    我们预计公司2023-2025 年分别实现收入45.7/55.3/67.15 亿元，同比增长29%/21%/22%；实现归母净利润2.6/3.3/4.4 亿元，同比增长28%/26%/34%，维持“买入”评级。

    风险提示

    1）研发突破不及预期；2）政策支持不及预期；3）产品交付不及预期。