投资逻辑

    　　公司是国内防火墙龙头，防火墙市占率连续22 年第一。安全硬件在我国网络安全行业中占比最高，在40%以上。根据IDC 数据，安全硬件市场未来五年CAGR 为17%，预计2026 年市场规模超过百亿美元，防火墙是安全硬件领域最大的一级子市场，在我国占比达到63.93%，公司在防火墙领域竞争优势显著，连续22 年市占率第一。此外作为成立最早的资深网络安全厂商，公司VPN、WAF、网闸、安全管理等产品连续多年位居市场前三。

    　　布局云计算与大数据，打开新增长空间。根据计世资讯数据，2020 年我国超融合市场规模为105.9 亿元，同比增长36.8%；2021 年桌面云软件规模为46.2 亿元，同比增长24.2%。公司在云业务领域推出多云融合的太行云2.0、支持双栈融合的超融合 2.0、VDI+VOI+WDI 三引擎合一的桌面云 3.0以及国产化桌面云产品，并与腾讯深度合作联合发布太行云一体机。大数据领域，公司态势分析与安全运营系统、威胁情报平台、数据安全智能管控平台 3 款产品入选 Gartner Toolkit 报告，其中数据安全智能管控平台通过了信通院数据安全能力产品测评。

    　　信创产业进入快速发展期，公司信创安全产品布局全面。根据海比研究院数据，我国信创产业规模2022 年达9220.2 亿元，2021-2025 年的CAGR 约为35.7%。公司昆仑系列国产化产品具备59 款199 个型号，始终保持信创产品品类最全、型号最多的行业领先优势，并获得各类兼容性互认证书1560 余项，在党政、金融、能源等23 个行业实现了规模化应用。公司2021 年国产化业务收入约5.6 亿元，占比超过15%，同比增长近10 倍，2022 年上半年国产化业务收入同比增长120.4%，信创从党政加速向全行业应用有望给公司带来显著增量空间。

    　　投资建议

    　　公司前三季度收入增速放缓，利润端亏损幅度同比扩大，考虑到公司四季度收入占比较高，叠加公司三季度部分订单延迟到四季度确认，利润有望在四季度充分释放。我们预计公司2022-2024 年的收入分别为40.41/49.3/59.91亿元，净利润分别为3.37/4.24/5.25 亿元，对应EPS 0.28/0.36/0.44 元/股，当前股价对应2022-2024 年PE 分别为43x/34x/28x，给予公司2022 年48倍PE，对应2022 年目标价13.63 元/股，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示

    　　网络安全市场竞争加剧风险；云计算、大数据等新业务拓展不及预期；信创向全行业应用进度不及预期；限售股解禁风险；股东减持/被动平仓风险。