事件：天融信发布2021 年年报及2022 年一季报。2021 年公司实现营业收入33.52 亿元（同比减少41.24%），归母净利润2.30 亿元（同比减少42.52%），扣非净利润1.54 亿元（同比减少65.57%）；2022Q1 公司实现营业收入3.78 亿元（同比增长42.80%），归母净利润-0.65 亿元（同比增长32.14%），扣非净利润-0.71 亿元（同比增长27.04%）。

    同口径看，2021 年公司营收实现较大幅增长；盈利下滑的主要原因为毛利率下降以及研发和销售费用投入加大。2020 年9 月公司实施完毕重大资产出售后，不再从事电线电缆业务，主要业务聚焦至网络安全领域。网络安全业务由于持续研发投入带来核心产品竞争力提升，行业深耕和渠道拓展双轮驱动的营销策略成效显现，2021 年营收同比增长18.33%，剔除原控股公司同天科技的影响，营收为33.13 亿元，同比增长36.42%，新增订单金额同比增长48.09%。2021 年盈利下滑主要原因（以下均为网络安全业务口径）：1）2021 年实现毛利率59.92%，同比下降5.89pct，毛利率下降的原因系原材料涨价以及较低毛利率的信创业务和云计算业务占收入比重增加；2）2021 年费用同比增长35.12%，其中研发费用及销售费用分别同比增长47.35%、33.56%。

    2022Q1 毛利率大幅提升，持续加大研发投入。2022Q1 实现毛利率67.64%，较上年同期提升了7.69 个百分点，研发费用及销售费用分别为2.03、1.75 亿元，分别较上年同期增加38.10%、29.63%。公司研发费用主要用于夯实基础网络安全业务，布局及完善数据安全、云计算、云安全与安全云服务、态势感知等新方向和工业互联网、车联网、物联网等新兴场景业务的技术及产品。2021 年公司研发人员数量达3159 人，占比50.39%，研发投入10.27 亿元，同比增长34.42%。

    信创向行业加速融合，公司信创业务加速增长。作为“十四五”开局之年的2021 年，随着在党政领域的成功示范，信创产业加速向电信、金融、能源、交通、水利、教育、医疗等行业推进，信创市场空间快速释放，网络安全在信创市场中的占比进一步提升。截止2021 年，公司基于国产软硬件的天融信昆仑系列国产化产品已有53 款168 个型号（2022Q1 新增发布信创安全产品15 类18 款型号），在信创产品入围中保持品类与型号数量领先，目前产品与解决方案已在党政、金融、能源、交通等23 个行业实现规模化应用。2021 年，公司国产化业务实现收入5.6 亿元，占比超过15%，同比增长近10 倍。

    新方向新场景持续发力，营销侧持续拓展。在产品侧，公司针对新方向、新场景、新技术，持续深入在数据安全、云计算、大数据、边缘计算、云安全、下一代互联网安全、物联网安全、车联网安全等领域技术研究。

    2021 年，新方向新场景业务营收占比约26.66%，同比增长55.53%，其 中工业互联网安全业务同比增长689.77%。在营销侧，2022Q1，公司新增18 个区域办事处、64 个总部及区域行业营销事业部，156 家金银牌合作伙伴，其中行业金银牌65 家，持续推进“全行业营销、全区域覆盖”战略落地。

    投资建议：公司作为国内网络安全领域的领军企业，在产品端和销售端积极发力。我们预计公司2022-2024 年营业收入分别为44.32、56.77、72.03 亿元，归母净利润分别为6.36、7.85、9.97 亿元，EPS 分别为0.54、0.66、0.84 元。维持“买入”评级。

    风险提示：新产品推进不及预期、行业竞争加剧、受疫情影响经济下行的风险。