投资要点:

    公司大股东换为云投集团,战略转型生态环保。2011 年,云投集团收购上市公司大股东19.86%股份,成为公司大股东。经过4 年努力,公司实现由单一的苗木公司转型成为绿色生态企业,并于2014 年成功收购洪尧园林,积极参与PPP 项目。

    拿下通海生态综合体PPP 项目,打响转型第一枪。2015 年8 月,公司成功取得通海县“山、城、湖”区域生态综合体PPP 项目,项目总投资25 亿。通海县地处玉溪市,经济条件好,项目可辐射服务昆明、玉溪等主要城市。考虑到云南省水系众多、矿产资源丰富,公司擅长生态修复,别人难以复制,在当地拥有各种优势,因此,未来公司在流域治理和矿山生态修复等方面拥有广阔的市场空间。

    定增顺利过会,员工持股值得期待。本次定增拟以12.14 元/股募集12.38 亿元偿还大股东借款及补充流动资金,增发后,大股东云投集团将债权转换为股权,持股比例从21.1%增长至36.6%,进一步增强了股东控股地位,同时,公司首次推出员工持股计划,理顺了激励机制,共有44 员工参与了定增,拟出资1024 万元,约占增发后总股本的0.3%。我们认为增发将大股东的债权转换成了股权,减轻了公司的债务负担,有利于公司发展,同时员工持股计划一方面绑定了管理层和公司的利益,另一方面也体现了监管层思维的转变,坚定我们对改革推进的预期。

    小公司大集团,有望受益国企改革。云投集团合并总资产1338 亿元,投资涉及能源、旅游、林业、铁路、地产、金融、医疗等板块。公司仅占云投集团资产的3%,利润占比不足1%。根据云投债2015 年跟踪报告,集团2014年电力板块、金融板块和旅游板块盈利最多,分别占比56%、15%和10%,其中旅游板块收入7.1 亿元,毛利率达71%。公司是云投集团旗下唯一上市公司,云投集团承诺作为控股股东期间避免同业竞争或潜在同业竞争,因此,随着未来国企改革的持续推进,有望受益国企改革,考虑到资产协同效应,旅游资产有望注入。

    设立产业并购基金,外延发展可期。公司于16 年2 月4 日公告,拟与上海银都实业(集团)有限公司设立“云投保运股权投资基金管理公司”,占比50%,同时,在管理公司成立后,拟与银都实业共同发起设立“云南云投生态环保产业并购基金”,总规模不超过20 亿元人民币,公司作为有限合伙人,认缴出资不超过1 亿元。我们认为,产业并购基金的设立有望加速公司的外延发展,助力公司挖掘环保、节能、环境工程等方面的投资机会,提高公司的行业地位。

    盈利预测与估值。我们预计公司15-17 年EPS 分别为0.07,0.07 和0.14 元,考虑到目前公司处于投入期,故盈利较低,不宜使用PE 估值法。公司市值规模在生态园林行业可比公司中最小,我们认为,公司有望受益国企改革和生态修复的推进。预计公司15-17 年每股净资产分别为4.45,6.89 和6.97 元,净资产利润率低于园林生态行业平均水平。园林生态行业可比公司2016 年PB 估值为4.4 倍,根据对公司的判断,我们给予16 年公司整体净资产3.1 倍的估值,对应16 年目标价21.36 元,“增持”评级。

    风险提示:前身为绿大地,“欺诈门“事件的后续处理可能还存在一定的风险;新业务拓展未达预期;国企改革推进不及预期;历史应收风险。