武汉凡谷公布09 年年报 2009 年公司实现营业收入13.51 亿元，同比下降4.1%；归属于上市公司股东的净利润为3.4 亿元，同比增长3.6%。2009 年扣除非经常性损益后的净利润较上年增长13.92%。09 年每股收益为0.61 元，归属于上市公司股东的每股净资产为3.54 元。拟分配方案是向全体股东每10 股派发现金股利2.50 元(含税)。

    滤波器收入增长最快 公司从事移动通信天馈系统射频子系统及器件研发和生产，按照产品模块组合的不同将产品主要划分为射频子系统、双工器、滤波器等几大类。09 年滤波器的营业收入增长79.32%，增长幅度最大。双工器、射频子系统的营业收入较上年分别下降了2.50%、23.91%。由于公司的订单式生产方式，因此产品品种在几类产品之间的变化很大程度上取决于客户订单的要求。

    海外销售有望回升 公司的主要客户是国际性大型系统集成商，产品一般由各系统集成商采购后根据业务需要在全球范围内配置，公司以产品是否直接运往境外为标准来划分销售地区。2009 年国内销售额10.76 亿元，和上年基本持平。而由于金融危机对海外运营商的电信资本支出的负面影响，09 年国外销售额本期减少了15.86%到2.7 亿元。我们预计随着海外电信运营商的资本支出在2010 年逐步回升，公司的海外收入有望重回增长。

    毛利率上升 公司09 年毛利率为31.59%，比上年增加2.59 个百分点。

    公司募集资金投资项目建设对内部产业链的整合作用逐渐显现，半成品在公司内部不同工序的流转成本有所减少，提升了本年毛利率水平。公司在数字微波、塔顶放大器、介质滤波器、波导滤波器等产品的研发取得了的进展。我们预计随着公司新产品的推出，2010 年毛利率将保持稳定。

    总体费用率平稳 09 年销售费用比上年下降6.51%到1232 万元，主要原因是运杂费用的减少。管理费用较上年增长7.02%到3541 万元，主要原因为子公司鄂州富晶电子技术有限公司从去年下半年开始运营，子公司本年的管理费用较上年同期有所增加。财务费用是-1933 万元，主要原因是09 年减少采用票据贴现方式从而降低了利息支出以及09 年欧元汇率回升使得汇兑收益增加。我们预计2010 年公司的销售费用和管理费用率会保持稳定，而汇兑收益将受人民币可能升值的不利影响。

    所得税费用回复正常水平08 年年度获批技术改造国产设备投资抵免企业所得税冲减了2620 万元，而09 年没有，因此09 年所得税费用相对于上年上升112.34%到5834 万元，实际所得税率回复到14.6%的正常水平。

    盈利预测 我们预计公司2010 年到2012 年的每股净利润将分别是0.71元、0.87 元、1.07 元，目前股价对应2010 年和2011 年预测盈利的市盈率分别是29 倍和24 倍。虽然公司09 年的净利润增长受到金融危机对海外市场的影响增幅回落，但未来3 年的平稳增长可以期待。维持“审慎推荐”评级。