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    　　公司发布 2020 年三季报，前三季度实现营收 30.11 亿元，同比增长4.39%；实现归母净利润 6.62 亿元，同比减少 1.69%；实现扣非后归母净利润 6.41 亿元，同比减少 2.94%。Q3 实现营收 10.93 亿元，同比增加 7.23%；实现归母净利润 2.47 亿元，同比增加 18.27%，扣非后实现净利润 2.39 亿元，同比增长 15.17%。公司预计 2020 全年实现归母净利润 7.89 亿元至 10.52 亿元，同比增加-10%至 20%，点评：

    　　彩盒表现亮眼，抓住电子烟机遇。①收入端看，前三季度受疫情和招标影响，预计烟标增长仍有所承压，彩盒业务得益于 3C 包装和酒包放量，对整体增速有显著支撑。②从毛利率看，前三季度毛利率同比减少 4.3pct 至 38.6%，主因烟标业务受烟标招标影响，毛利率有所下滑。

    　　此外，彩盒包装得益于公司规模快速扩张，毛利率同比提升显著。③从费用率看，公司今年加大费用控制，前三季度期间费用率同比减少1.3pct 至 12.8% ，销售/管理费用率分别同比减少 0.5/1.3pct 至2.7%/5.8%。在毛利率承压的情况下，费用率的控制推动公司净利率仅较去年同期下滑 0.7pct 至 22.6%。

    　　烟标业务有望于明年回升，看好电子烟赛道高成长。公司与多家烟草公司的稳定合作，短期内受公开招标影响，但预计明年有望消除负面因素，重回正轨。同时，疫情冲击下大量中小型电子烟品牌被动出清，叠加我国正推进行业规范化发展，公司前期在电子烟领域的布局与积累有望奠定长期竞争优势，新型烟草作为新业务增长点贡献业绩增量。

    　　盈利预测与估值：参考三季报下调盈利预测及目标价，预计 2020-2022年 EPS 分别为 0.61、0.73、0.86 元，对应 PE 分别为 17.56X、14.75X、12.58X，给予“买入”评级。

    　　风险提示：纸价下跌；融资租赁坏账风险；财务压缩不及预期。