公司 10月 20日发布 2012年三季报。2012年 1-9月实现营业收入 51.80亿元，同比增长 5.35%，利润总额 1.54亿元，同比下降 23.70%，归属净利润 1.29亿元，同比下降 14.93%。其中，三季度实现营业收入 16.01亿元，同比增长 5.29%，利润总额 1998万元，同比下降 62.99%，归属净利润 2807万元，同比下降 30.94%。 公司前三季度实现摊薄每股收益 0.376元（其中三季度 0.082元），净资产收益率 6.44%，每股经营性现金流 1.08元。 公司同时预告：2012年公司归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长幅度为-20-0%，即在 1.71亿元和 2.14亿元之间，合每股收益为 0.50-0.62元。

    简评和投资建议。公司三季度 5.29%的收入增速与上半年（5.38%）基本持平，体现外部环境依然较弱；毛利率同比减少0.77 个百分点至 18.98%，可能与加大促销力度有关。三季度销售管理合计费用率同比增加 1.19 个百分点，其中销售费用率增加 1.39个百分点（主要是促销以及计提太阳新天地店开办费所致），管理费用率减少 0.2个百分点；因短期借款增加，财务费用增加 466万元至 750万元，导致三季度期间费用率同比增加 1.48个百分点至16.08%。

    在收入增长缓慢，以及毛利率和费用率的不利变动下，三季度营业利润同比下降 64.55%；因有效税率为-36%（2011 年同期为 25%），最终三季度归属净利润同比下降 30.94%，1.7%的净利率为 2007 年以来最低单季水平。我们测算，若扣除非经常性损益，前三季度经营性利润总额同比下降 27%，其中三季度降 58%。

    我们对公司的判断。公司 2009 年以来扩张速度较快（2009-11 年各开 4、4 和 3 家），我们预计其 2012 年延续 3 家的展店速度，即增城店（1月 13日，1.5万平米）、珠江新城太阳新天地店（9月 28日，2.6万平米）和农林下路店（预计 10月底，3.6万平米），资本开支压力仍存在，加之广州市消费环境疲弱和市场竞争激烈，构成公司 2012年业绩成长的主要制约因素。而部分省外扩张也仍面临各种不确定性因素。

    根据公司最新经营情况，我们更新其 2012-2014 年归属净利润预期分别为 1.89 亿元、2.24 亿元和 2.76 亿元，分别同比增长-11.5%、18.6%和 23%，对应 EPS为 0.55、0.65和 0.81元。公司当前股价为 7.81元，对应 2012-14年 PE为 14.1、11.9 和 9.7 倍。公司当前市值 26.7 亿元，对应于其 2012 年我们预计的 77 亿元收入，PS为 0.35 倍。公司 PE和 PS在零售上市公司中均处于较低水平。维持六个月目标价 9.50元（对应 2012年 17倍 PE）和“增持”评级。

    风险与不确定性。 （1）公司的新开门店培育期和期内亏损额超预期；（2）公司若有超常规的门店拓展，将打破收入和费用匹配，带来短期较大的费用压力。