事件：

    近日，根据工作需要我们对广百股份进行了实地调研，并结合公司业务发展方向以及未来的战略规划与公司高层进行了交流。

    1、以老带新，新门店的成长是未来业绩增长关键。

    2011年前3季度，公司实现营业收入49.16 亿元，同比增长22.96%，归属上市公司股东净利润1.51 亿元，同比增长16.96%；其中，2011年三季度实现营业收入15.21亿元，同比增长20.24%，实现营业利润5621万元，同比增长19.22%，实现归属于母公司的净利润4064万元，同比增长10.54%，基本每股收益0.54 元，符合我们的预期。

    近年来，公司采取以老带新的发展策略，以公司成熟老门店的增长来弥补开办新门店增加的各种费用负担。北京路店、天河城店、新一城店和新市店四大店为传统优势店，营收占比超过七成，其他老门店也都保持盈利态势；2009年以来新开的门店基本都还处于亏损状态，为拖累公司业绩的主要因素。而营业收入的增长主要依靠新门店及次新门店的贡献，主力成熟门店增速相对较低，约10%左右；新开门店则拉低了公司的净利润增速。公司新门店的培育期一般为3年左右，2009年新开门店将逐步实现盈亏平衡，预计明年公司将逐步进入业绩释放期，新门店的成长是未来业绩快速增长的关键。

    2、多品牌协调发展，未来重点在省内布局。

    目前，广百公司旗下有"广百百货"、"新大新"及"GBF"（Grand Buy Fashion，广百风尚）三个品牌，其中GBF 是公司新 设的年轻品牌，为近年来的主打品牌，公司将结合市场现状引进知名时尚品牌，实现多品牌协调发展。今年6月新开的北京路GBF就属于广百风尚品牌，目前运行情况良好。

    公司在2009年之前采取的是相对保守的策略，之后公司逐步加速了外延扩张的步伐。2009年和2010年分别新开四家门店，2011年上半年无新开门店，在6月新开北京路GBF，9月23日公司湛江店开业，目前经营状况较好，十一期间销售1000万左右，由于公司之前在湛江积累有较好的知名度和美誉度，以及良好的历史业绩，此次重建湛江店，我们比较看好其市场前景。按照公司的规划，年底前将再新开凤凰店等两家门店。未来继续保持每年新开4家门店的扩张速度。

    公司现有门店基本都在广东省内，除了武汉、成都两家门店。武汉、成都两家外省门店今年预计将亏损千万级别，上半年武汉店销售4000万，亏损900多万；成都购物中心开业率一直没有达到80%，上半年销售1400万，亏损200万。这两家门店只是公司是作为外部扩张的试水，如今经营情况低于预期，公司未来仍将以布局省内二三线城市为主，进一步扩大省内市场份额。

    3、毛利率稳中有降，销售费用大幅增加。

    2011年三季度，公司综合毛利率为19.75%，同比增加0.21个百分点，这较2011上半年的19.62%的毛利率水平有所改善，主要原因在于公司新开的门店陆续进入快速成长期，以及老门店商品品类结构调整的结果。不过从近年来情况来看，毛利率整体仍存在下降的趋势。随着公司新开肇庆精品超市以及GBF门店的扩张，将有效提升毛利率整体水平。GBF目前有北京路、珠江新城两个店。GBF 品类主要集中在服饰类，扣点较高，从在一定程度上平滑外延扩张对毛利率的不利影响。

    由于近年较快的外延扩张速度，给公司费用控制带来一定的压力。2011年三季度内，公司销售费用同比增加3895万元至1.93亿元，主要源于公司去年下半年新开成都店、河源店以及广州珠江新城高德置地广场和复建广场店，而且新门店都为租赁物业，带动租金、人工及广告水店等费用支出大幅增加；管理费用同比有所减少，控制较好，销售和管理总体费用率合计同比略有增加，为14.42%；财务费用率下继续保持下降态势。 总体费用率有所下降，但压力依然较大。

    4、盈利预测与评级。公司未来仍以布局省内为主，预计每年新增4家门店，综合毛利率水平有望稳定在19%左右，新开门店将会对公司带来一定费用压力，但随着新门店及次新门店将逐步进入成长期，费用压力会有一定缓解，业绩将得到一定释放。我们预计公司2011-2012年EPS 分别为0.72、0.87元，对应的PE分别为20倍、17倍。考虑到公司稳定的外部扩张能力和较低的估值水平，给予公司谨慎推荐评级。