投资要点：

    国企背景利弊兼备，规范经营和食品安全让公司走得更远。相比其他餐饮上市公司，全聚德的国企背景使得其经营更加稳健，食品安全和规范性方面较为优秀，但决策效率不具备优势。

    自身经营为主，餐饮连锁稳定发展，食品工业提速发展。公司发展分两阶段，第一阶段：餐饮连锁和食品工业的外延式扩张，餐饮以全聚德为主。第二阶段：跨业态收购。目前公司处于第一阶段，过去三年，公司经营基数不可比，业绩增速逐步回升，经营实则较为稳健。预计未来食品工业将获得快速增长，餐饮增速仍保持稳定。

    首旅集团将公司定位为餐饮板块的资产运营平台，但考虑到其他两块餐饮资产的经营效率等，我们认为公司发展更多依靠自身。

    餐饮直营店对外扩张模式试水中。餐饮自营店开业当期对业绩摊薄明显，三合一特许经营模式尚在探讨中，该模式初期投入少、公司承担风险小，有利于业绩稳定，但市场空间有待探索。菜品特色不鲜明使得异地门店培育期长，菜品定位将成为研讨重点。

    食品工业成为12年盈利增长点。公司的工业化食品在北京市场影响力较大，预计12年北京月饼业务将快速增长，增厚业绩。

    盈利预测及投资建议。国企背景让公司走得更远，次新店减亏和老门店稳定增长带动餐饮业务利润提升，食品工业将成为公司未来两年的利润增长点，餐饮战略一旦突破公司将迎来发展的春天。预计12、13EPS1.24、1.49元，根据DCF给予一年目标价35元，对应12年PE23倍，提升至“增持”评级。