快报盈利同比下滑66%

    怡亚通公布业绩快报，2018 年收入714.23 亿元，同比增长4.2%，利润总额2.36 亿元，同比下滑69.2%，归母净利润2.03 亿元，同比下滑66%，处于业绩预告-70~-20%的下沿，也低于我们预期的-34.5%，略低于预期。我们认为主要是由于国家金融去杠杆，银行撤贷，怡亚通只能从利率较高的第三方渠道借款（年化利率>10%）所致。从数据来看，1~3Q18 财务费用为12.5 亿元，较2017 年同期增长4.8 亿元（+62.5%），预计2018 全年财务费用增长约7~10 亿元，是业绩不达预期的主要原因。

    分季度来看，四季度收入同比下滑17%（1~3Q18 为同比增长14%），毛利润同比增长6%（1~3Q18 为同比增长16%），净利润下滑180%（1~3Q18 同比下滑18%），我们认为主要原因为：1）财务费用由于会计记账，大多在年末结算；2）公司主动收缩供应链金融业务。

    关注要点

    深投控取得控股权，财务成本有望快速下降：2018 年怡亚通财务费用预计为18~21 亿元，是盈利大幅下滑的主因。2018 年12 月27 日，怡亚通控股放弃10%总股本对应的表决权，第一大股东深投控正式成为控股股东。我们认为在深投控的资信加持下，怡亚通或已将之前第三方渠道借款全部还清，代之以成本较低的银行资金，因此2019 年财务成本有望快速回归合理水平（~15 亿元）。

    “开源节流”为公司2019/20 主要看点：节流指的是：1）主动收缩供应链金融业务；2）清退业绩较差的渠道商和分销商；3）精简业务团队，降低管理费用。开源指的是利用新的“流通保”平台，为供应链上下游贷款供需进行匹配，减少信息不对称。

    考虑到业绩快报，我们下调2018 年盈利预测48%至2.04 亿元，上调2019 年净利润9%至7.22 亿元，引入2020 年盈利预测8.91亿元，对应2019/20 年盈利增速为253%/23%。2019 年快速增长的主要原因是深投控取得控股地位，财务成本有望迅速回归合理水平，释放大量盈利空间（3~6 亿）。

    估值与建议

    公司当前股价对应2018/19 年57.7/16.3 倍市盈率，我们维持中性评级和目标价5.5 元，对应16.2 倍2019 年市盈率和1%下跌空间。

    风险

    宏观经济失速；金融去杠杆加剧。