2016 收入+46.1%, 归母净利+5.3%,1Q17 收入+15.0%, 利润+13.3%

    公司公布2016 年年报及1Q17 季报。公司2016 年营业收入同比增长46.1%至579.14 亿元,归母净利润同比增长5.34%至5.19 亿元,扣非后归母净利润4.96 亿元,同比增长28.78%,业绩增速低于预期。4Q16 单季,公司营业收入同比增长66.76%,归母净利润同比减少53.09%。根据同时公布的一季报,1Q17 公司营业收入同比增长15.04%,归母净利润同比增长13.34%,业务扩张增速放缓,收入利润增长低于预期。

    深度业务扩张提供收入和毛利主要增量

    2016 年各业务板块中,深度业务是公司营业收入增长和毛利主要来源,深度业务收入增长55.9%至396.3 亿元,毛利同比增长64.6%至28.5 亿元,酒饮、家电、食品和母婴类产品贡献了主要增量。广度业务收入增长28.1%至169.6 亿元,毛利8.9 亿元,同比增长9.6%,内部业务结构调整,减少低盈利的纯代理项目,导入大型新项目,全年业务量同比下降9.7%,其中IT、通信和家电业务收入贡献了主要收入增量。全球采购毛利同比增长79.3%至0.73 亿元,供应链金融业务保持健康稳定发展,收入同比增长26.6%,毛利2.6 亿元,同比增长8.4%。

    扩张放缓不改模式稀缺性,价值有待运营改善支持

    公司1Q17 收入和利润增速有所下滑,主要因为此前收购和运营大量经销商消耗较多资金,而融资受市场影响进度低于预期,业务扩张进度放缓。未来伴随扩张,经营现金流压力依然存在,控制规模利于公司对已收购经销商进行精细化管理和整合。公司是国内稀缺的供应链商业平台企业,未来有望通过O2O 供应链商业生态圈,建立覆盖广泛的商业生态联盟,提升商品流通效率,降低企业成本,具备坚固的护城河,随着扩张放缓公司有更多精力进行运营改善,公司价值将得到确认和有效支撑。

    期待经营改善,“增持”评级

    公司目前增速有所放缓,但其庞大和独特的经销体系和商业生态具备较强护城河和发展空间,期待公司对其现有体系进行精细化管理并体现在收入、盈利和经营指标的改善。预计2017-2019 年归母净利润为6.39/7.07/10.17亿元,按照最新股本摊薄对应的EPS 分别为0.30/0.34/0.48 元。此前公司急速扩张期支撑较高估值,但未来增速将放缓,因此降低17 年PE 估值至公司开展深度业务前的35X-40X, 依照17 年预期盈利确定目标价为10.5-12 元,且因业绩增速与估值均降低,目标价下调,对应下降其评级至“增持”。

    风险提示:资金压力较大,深度业务整合不及预期。