我们有别于市场的观点：我们认为公司未来主要看点是每股对应的粘胶短纤产能最大（其次是ST海龙，其余的均远小于公司）以及去年计提的大笔存货跌价准备。在未来景气回升阶段，这两个看点对业绩的增厚效果使得公司具有很强的业绩弹性。不过我们认为在市场行情不愠不火的时候，公司的期间费用率较高，业绩可能会和同业公司持平或者略低。

    2012年一季报信息：公司实现营业收入6.85亿元，同比下降41.94%；营业利润亏损3308.5万元（上年同期为4799.29万元）；归属母公司所有者净利润亏损1942.23万元（上年同期为2851.59万元）；基本每股收益-0.03元。另外，公司预计今年上半年归属上市公司股东净利润亏损3000-5000万。

    一季报分析：去年计提大笔资产减值损失，消化高价棉，本期回转部分增厚业绩0.13元；期间费用率较高。2011年公司资产减值损失同比增加19461.52%，其中，存货跌价损失2.85亿元，原因是期末存货成本大幅高于可变现净值。此次计提，消化了2010年下半年至2011年上半年高棉价时期公司高价采购的原料，预计未来不会出现如此大规模的资产减值计提。本期，公司的资产减值损失为-6644.79万元，正如我们所预期的一样，在行业景气度提升的情况下出现回转，若不计算本期资产减值损失回转来带的收益，本期归属上市公司股东净利润为-8587.01万元，EPS将达到-0.16元。另外，公司本期期间费用率12.9%，去年四季度23.3%；从公司历史数据看，期间费用率水平在化纤上市公司中处于较高水平，我们认为这可对其利润造成了侵蚀。

    棉价预判：中短期看棉价可能盘整，长期价格中枢可能上移。

    讨论棉价意义在于粘胶短纤与其价格相关性强。（1）短期视角：市场预计2012年3月收储结束后政府将可能增发进口配额，2012年进口配额可能达到250万吨，目前配额使用不多。

    未来可能政策会向纺织企业倾斜，收储并未导致资源紧张，未来市场可能有一个中期去库存的过程。虽然种棉意愿下降和春播天气变数对棉价构成支撑，但我们认为棉价后市不乐观，其直接影响是对涤纶市场的冲击。（2）长期视角：我国耕地有限，棉和粮食抢地，粮食价格的上涨将带动棉花价格的上涨；同时，分析近期印度的棉花政策变更，我们认为未来印度政府将试图掌控棉花的话语权，且考虑到印度也面临和中国一样的棉粮争地的局面，以及未来产业向南亚、东南亚转移，长期来看国内外棉价价差可能缩小。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2012-2013年每股收益分别为-0.27元、0.13元，按昨日股票收盘价测算，2013年对应的动态市盈率分别为35倍。维持公司“中性”的投资评级。

    风险提示。（1）公司大股东继续减持风险；（2）产品价格波动风险；（3）外贸形势持续恶化风险。