公司2011年EPS-1.25元，四季度EPS-0.53元，低于预期。业绩低于预期的主要原因是，公司四季度计提了较多的存货减值损失。公司2011年全年，来自资产减值损失（主要是存货减值损失）的亏损为0.51元／股。公司全年营业收入同比基本持平，毛利率从2010年的11.9%下降到2011年的-2.9%。

    粘胶短纤行业2012年产能压力尚可，期待需求复苏。行业供给方面，2011年产能压力大。2012年行业产能增速将较去年有所下降，预计在14%的水平。从产能投放节奏来看，预计主要集中在下半年。需求方面，2011年整体下游纺织低迷，我们预计2012年纺织需求将实现温和的复苏。因此，判断2012年行业盈利水平将较2011年有所好转。

    公司2012年有望实现扭亏。这一判断的主要理由，除了行业层面盈利好转的判断之外，公司自身的库存水平也是一个重要依据。历史上，粘胶短纤与原料价差指标和公司实际的盈利水平有较大偏差，其中最重要的原因在于原料库存水平的波动。根据公司2011年末原料账面净值和2011年末主要原料的市场价格测算，公司2011年末的原料库存水平较高。而根据我们的判断，粘胶及其原料价格2012年将呈现整体上行的走势。因此，公司在今年年初较高的原料库存水平，将使其更大程度上享受到低价原料库存的好处。

    公司2012年一季度微利。根据公司预计，其2012年1-3月净利润同比下降60～90%，即实现微利0.01～0.02元。根据去年年末和今年一季度末粘胶短纤产品及原料价格对比，该业绩中可能包含一定存货减值损失的转回。

    风险因素：行业盈利持续低迷的风险；新棉种植意愿下降，导致2012年四季度棉短绒及棉浆价格大幅上涨的风险。

    维持“增持”评级：维持公司2012/2013年EPS为0.30/0.72元的预测。公司2008-2010年三年平均的毛利率水平是10%。2008年受经济危机和高价原料影响，毛利率很低（一3%）；2009年享受了低价原料的好处，所以毛利率水平比较高( 21%)；2010年是相对比较正常的年份，毛利率12%。公司2012年EPS预测所对应毛利率水平为11.4%，我们认为可以看做长期合理水平。给予公司2012年16-18倍PE，对应目标价4.80-5.40元，维持“增持”评级。